拼搭角色类玩具龙头，成长势能充足：公司前身为从事儿童科技产品产销的葡萄科技（2014年创立），2016年开始研发积木玩具，2019年开始研发拼搭角色类玩具并于2022年开始推出相关产品，开发自有IP英雄无限，同时陆续取得奥特曼、变形金刚等50+知名IP授权。2023年按GMV计，公司在中国拼搭角色类玩具细分市场及中国拼搭类玩具市场的市场份额分别为30.3% 及7.4%，龙头地位稳固。拼搭角色类产品迅速起量拉动公司收入高增，23. 24H1分别同比+169.3%/+237.6%。规模效应下盈利能力亦持续提升，23 24H1公司经调整净利分别为0.73/2.92，实现扭亏为盈。未来成长空间广阔。
　　行业：市场持续扩容，细分赛道机遇广阔：角色类拼搭玩具复合增速显著高十拼搭玩具内其他品类，P角色自带的高流量赋予广产品更高的溢价和客户粘性，在可玩性的同时兼具收藏属性，从而形成独特的消费者生态圈。行业集中度较高，2023年以GMV计全球拼搭玩具类市场市占率前三的公司分别为万代南梦宫/乐高/布鲁可，市占率分别为40%/36%/6%，其中布鲁可在国内市占率达30%，位列第一名。
　　未来看点：天IP责献流量，渠道下沉受众产阔：构建公司未来成长性的核心因素包括：1）奥特曼收入增长稳固，IP矩阵日益完善。奥特曼产品系列收人高速增长反映工核心P的强劲吸号力，而收人占比略下降反映工公司积极开拓其他IP，减少对单一P产品的依赖。2）定价合理（主流价格带9.9-399 元），和竞品相比性价比优势突出：3）渠道下沉策略成功，消费者覆盖率广。
　　投资建议：公司为拼搭角色类玩具领域龙头企业，大IP拉动销量稳步增加，渠道下沉策略下市场占有率持续提升，未来规模效应将带动公司感利能力稳步提升。我行看好公司未来成长性，预计24-26年公司调整后净利润分别为 6.06/9.32/12.45亿元，最新收盘价对应PE分别为34/22/17X。
　　风险提示：行业竞争加剧的风险；新品销量不及预期的风险；IP无法如期取得授权的风险。