事件：布鲁可近期股价有所波动，主要系 1月表现或受淡季+春节影响。
　　我们认为布鲁可不仅是品类红利，品牌价值或被低估，渠道货架占领力+产品力竞争优势明显。1）渠道端：公司渠道以校边店、街边店为主，其余为KA（名创、KKV、杂物社等）、全国连锁（华润等）、电商渠道，截至24 年6 月30 日合规终端网点数为15 万家，25 年终端网点数有望延续快速扩张，远期可一定程度上对标卡游。布鲁可多占据门店内较为显眼货架，货架占领力突出。虽在23-24 年高速成长期渠道存在粗放式发展问题，但伴随25 年管理细化、渠道管理密度深化&力度加强，渠道问题有望逐步解决。2）产品端：布鲁可产品同时具备便宜+精美+正版的特点、类似玩具界的“小米”，良好、稳定的拼搭体验逐渐沉淀品牌认知。体验方面，以塑料拼板件产品为例，布鲁可零件徒手即可掰下、且毛刺较少；连接处多为圆球形（奇妙连接处为圆柱形），圆球大小恰好匹配拼接口，拼搭手感丝滑、解压；细节方面，布鲁可奥特曼有设计肩甲、披风，细节丰富度高，色彩相对饱满。虽产品力&细节处理仍与万代有一定差距（万代零件更丰富、提供贴纸，重深度体验），但在同价位段竞争力显著。伴随三丽鸥、小黄人等IP 陆续上新，女性市场破圈可期。
　　成长逻辑：海外市场目标乐观，下沉市场竞争力突出。1）海外市场：24H1公司海外市场收入1115.7 万元，奥特曼在北美、欧洲及亚洲部分地区获授权，变形金刚在超50 个国家获授权，小黄人在超150 个国家获授权，芝麻街在亚洲、大洋洲、北美洲及欧洲的40 个国家获授权。24 年12 月7-8 日布鲁可参加新加坡动漫展，25 年1 月28 日-2 月1 日布鲁可携奥特曼、变形金刚、英雄无限、火影忍者、圣斗士和芝麻街等IP 系列产品亮相德国纽伦堡玩具展，伴随海外渠道高速扩张，我们预计25 年海外市场有望贡献可观收入。2）下沉市场：24 年底公司推出9.9 元变形金刚、奥特曼等系列，目前变形金刚第2 弹已上市，印花纹路清晰，产品竞争力较强，我们预计25年贡献增量确定性较高。
　　盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026 年公司经调整净利润5.8 亿元、10.4 亿元、14.5 亿元，对应当前PE 分别为34.2X、18.6X、12.2X，维持“买入”评级。
　　风险提示：IP 拓展不及预期，出海不及预期，下沉市场不及预期