事件：万代南梦宫上调全年指引，印证产业趋势万代南梦宫发布业绩报告，FY25Q1-3实现收入9557亿日元，同比+24%，OP 1792亿日元，同比+129%，OPM为18.8%，同比+8.6pct；公司上调全年指引，预计FY25收入1.23万亿日元（前值1.15万亿日元），同比+17%，OP1800亿日元（前值1600亿日元），同比+99%。
　　通过复盘日本文娱龙头，我们认为IP下游变现能力值得重视：
　　1）万代南梦宫：从玩具制造商到全球IP运营龙头，公司通过践行“IP轴战略”充分享受IP变现红利，持续提升产业链话语权。公司四大业务板块包括数字/玩具/IP制作/游艺业务，其中玩具业务收入成长最为稳定且OPM最高；分IP来看，目前公司收入贡献前三IP分别为高达/龙珠/海贼王，其中高达内容及产品线迭代验证IP变现持续性，海贼王IP近3年收入CAGR达40%+充分彰显IP运营价值，预计后续IP全球化有望打造新增长引擎。我们认为万代在IP运营、产品线迭代以及全球化进程方面的能力，可以为布鲁可提供积极的参考和借鉴。
　　2）圆谷Fields：圆谷制作（2010年被Fields收购）为奥特曼IP全球版权方，FY22/23H1/24H1其中国授权收入分别同增254%/105%/41%，FY24H1国际及日本授权收入分别+35%/-26%，主要系奥特曼IP在中国市场火热，其中玩具类授权收入占比最高（45%）且增速可观（FY23公司玩具/积木玩具收入同增17%/186%），主要系积木玩具稳健增长及增加低价玩具授权。我们认为圆谷收入增长主要系中国为主要授权增长市场，且低价积木玩具授权贡献突出，而布鲁可依靠其竞争优势预计已成为奥特曼IP在拼搭积木玩具市场的重要授权增量（23/24H1布鲁可奥特曼IP收入+63.5%/+57.4%），产业链地位有望持续提升。
　　投资建议：国产哪吒火爆验证产业蓬勃趋势，IP下游变现渠道价值潜力凸显，而我国完善轻工业制造及本土化渠道能力为IP变现提供重要支撑。我们认为布鲁可凭借产品、成本及渠道优势推动了平价的差异突围和亲民的轻度收藏，后续IP/产品/渠道/出海有望多维度赋能成长。我们预计布鲁可24-26年调后净利润分别为6.2/9.6/14.8亿元，对应PE为40X/26X/17X。
　　风险提示：宏观经济波动风险，IP热度下滑风险，新品表现不及预期风险等