事件：公司发布年报。2024 年收入同增156%至22.4 亿元人民币，主要由拼搭角色类玩具销售增长驱动。毛利同增184%至11.8 亿元。毛利率从47.3%提升至52.6%，受益于拼搭角色类玩具销售增长及规模效益。
　　销售及经销开支同增50%至2.8 亿元。研发开支同增103%至1.9 亿元。
　　行政开支同增840%至4.7 亿元，主要因一次性股份激励支出。年度亏损同增91%至4.0 亿元。但经调整净利润同增728.6%至5.8 亿元。
　　变形金刚及新IP 收入快速增长，IP 结构更加均衡：24 年奥特曼积木人收入同增96%至11 亿元，收入占比从64%下降至49%；变形金刚积木人收入同增266%至4.5 亿元，收入占比从14%提升至20%；英雄无限积木人收入同增378%至3.1 亿元，收入占比从7%提升至14%；假面骑士积木人（24 年新推出）收入1.7 亿元，收入占比为8%；其他IP 积木人收入1.7 亿元，收入占比为7%。整体来看，奥特曼占比下降，变形金刚、英雄无限、假面骑士及其他新IP 占比提升，使得整体收入结构更加健康，降低了对单一IP 的依赖度。从环比角度看，24H2 奥特曼积木人收入环比下降14%，变形金刚环比+33%、英雄无限环比-22%、其他IP 环比+236%。我们认为奥特曼IP 环比下滑无需过度担心，主要系IP相对成熟且24 年新品上线速度放缓，随着25 年渠道拓展，收入有望环比回升。且24H2 其他新IP 的环比快速增长为重要亮点，随着25 年新IP 持续推出，收入有望继续快速增长。
　　海外收入同增超5 倍，3 月官宣大量新IP：24 年公司国内收入同增151%至22 亿元，收入占比从99%下降至97%；海外收入同增517%至64 百万元，收入占比从1%提升至3%。其中：亚洲（不含中国）、北美、其他市场收入分别为39/17/8 百万元，分别同比增长891%/254%/382%。
　　印尼和美国是海外市场的两大收入来源国。公司持续发力海外市场和新IP 建设，今年1 月参加德国纽伦堡玩具展，3 月美国纽约玩具展，《芝麻街》《小黄人》等新IP 持续推出。3 月9 日初音粉色版开启预售，泛二次元市场渗透能力增强。3 月25 日召开生态合作伙伴大会，官宣多个新IP，包括星球大战、DC、名侦探柯南、王者荣耀等。我们认为新IP有助于布鲁可实现人群破圈，并打开收入增长势能。
　　盈利预测与投资评级：我们看好公司在角色积木行业的领先优势，及新产品和出海战略下的成长势能，将2025-2026 年经调整归母净利润从9.0/11.2 亿元上调至10.8/16.5 亿元，并预计2027 年为20.9 亿元，当前股价对应2025-2027 年PE（经调整口径）分别为24/16/12 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：出海不及预期，新品上线不及预期，行业竞争加剧