我们在2025 年1 月发布的《布鲁可新股分析:国内拼搭玩具领军的崛起之路》 报告中详析了拼搭玩具商业模式特点和公司竞争力及增长驱动，我们在4.2 分析总结的IP、产品、渠道三大增长驱动已得到持续验证。
　　投资要点：
　　亮点一：降低单一IP 依赖，依托庞大销售网络和产品研发能力以提升获取IP 能力持续验证。奥特曼IP 占比由24H1 的57%下降至24H2 的41%。公司持续扩充世界头部IP 授权：
　　三丽鸥、宝可梦、星球大战、DC、哈利波特、王者荣耀、机动奥特曼等。IP 阵容持续壮大，铸就核心产品差异化。
　　亮点二：SKU 快速增加，拼搭玩具产品设计研发优势突出。24 年SKU 总数增至682 个：
　　132 个面向6 岁以下群体，519 个面向6-16 岁群体，31 个面向16 岁以上用户（截止24H1三个年龄段SKU 分别为116/295/20 个）新品漫威钢铁侠模型、粉色初音未来热度口碑均优秀。高效上新持续体现公司研发上的强大产品力。
　　亮点三：下沉、出海确定性强。1）下沉市场：9.9 元第一系列销售火爆。触达低线市场用户、吸引青少年自主购买，后续渗透空间大；2）出海：主打高性价比，24 年海外收入6.4千万，同比+518%，核心发力印尼、美国。已在英国、印度尼西亚、马来西亚及新加坡成立附属公司。目前东南亚渠道扩张进行时，预计产品接受度高；北美沃尔玛已有好市场反馈，预计远期空间大。
　　展望未来，女性、高年龄扩用户空间大。3）女性向：三丽鸥、小黄人、柯南等顶流IP 结合新产品形态，有望拓宽用户群体；4）高年龄：“好而不贵”百元模型玩具助推拼搭潮玩需求的普及。169 元EVA 模玩天猫已售超1 万件。
　　公司2024 年整体延续高增长态势、符合预期。24H2 收入11.9 亿，同比增长111%，经调整利润率24.5%。2024 全年收入22.4 亿，同比增长156%。毛利率52.6%，同比增长5.3 个百分点。经调整利润5.85 亿，利润率26%。
　　首次评级，给予“买入”评级。我们预计布鲁可2025-2027 年收入分别为41.07/61.82/76.51亿元，对应增速分别为83%/51%/24%，调整后归母净利润分别为10.90/15.87/19.56 亿元，对应增速分别87%/46%/23%。布鲁可业绩多重增长驱动，远期空间较大，给予布鲁可25 年36 倍PE，对应市值392 亿元人民币，给予“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险；IP 授权合作模式变化风险；渠道管理风险；消费者需求变化导致公司收入下滑风险。