事件：
　　公司发布2024年度报告。2024 年公司实现收入 22.4 亿元，同比增长155.6%；归母净利润-4.0 亿元，亏损增加；经调整净利润5.8 亿元，同比增长702.1%。
　　点评：
　　拼搭角色类玩具业务高速成长，非奥特曼IP 产品占比提升。2024 年公司拼搭角色类玩具营收22.0 亿元，同比增长186.2%，积木玩具和其他业务体量快速收缩，公司业务进一步聚焦。分IP 来看，奥特曼/变形金刚/英雄无限/假面骑士收入分别为11.0/4.5/3.1/1.7 亿元，奥特曼IP 在拼搭角色类玩具中的占比同比下降至49.8%，表明公司对单一IP 依赖度降低，IP 矩阵的构建初见成效。
　　体量快速增长后规模效应凸显，经调整净利润率达26%。2024 年公司拼搭角色类玩具毛利率同比提升4.5pcts 至52.9%，主要系产品销售体量大幅增加后规模效应显现，拉动公司整体毛利率提升5.3pcts 至52.6%。费用率方面，销售费用率也受益于规模的快速增长，同比下降9.0pcts 至12.6%，管理费用率同比大幅提升至20.8%，主要系上市前公司通过股权激励给管理人员一次性以股份为基础的薪酬，金额为3.6 亿。此外，可转换可赎回优先股的公允价值变动也对2024 年净利润产生较大影响，但公司上市后该部分影响已消除。因此，2024 年公司经调整净利率达26.1%，同比提升17.8pcts。
　　IP 矩阵将进一步丰富，海外市场开始蓬勃发展。IP 方面，公司2025 年新增众多全球知名IP，包括哈利波特、侏罗纪世界、星球大战等。针对16+群体布局IP 包括EVA、柯南、火影忍者、初音未来等，针对女性消费者成立专业工作室研发相关IP 产品并在渠道方面布局潮玩店、谷子店。海外拓展方面，2024 年公司海外市场实现收入0.64 亿元，同比增长518.2%，东南亚印尼、马来西亚等与北美市场表现亮眼。公司在印尼与当地两大连锁便利系统合作，星辰版已实现终端的广泛覆盖；北美地区跟沃尔玛和Target 也已达成合作协议。2025 年公司也会加速拓展法国、英国、意大利等欧洲主要国家，因此预期海外市场维持高速增长。
　　投资建议：国内潮流与IP 玩具赛道景气度高，公司拼搭角色类玩具业务高速成长，且海外市场拓展速度较快，规模效应已经充分显现，预计2025-2027 年公司EPS 为3.62/5.26/6.97 元，对应PE 为34x/24x/18x，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧，渠道拓展不及预期，IP授权风险