事件
　　业绩亮眼：公司发布24 年年报，24 年公司实现营收人民币22.41亿元，同比+155.6%，归母净利润-4.01 亿元，同比+94.59%。
　　发布会：3 月25 日布鲁可在上海举行全球合作伙伴大会，主题为: 构建"产品生态"，共启全球化发展新十年。
　　BFC 创作赛：自3 月25 日在全球合作伙伴大会上公布2025 年布鲁可BFC 创作赛体系后，截至5 月15 日，布鲁可已在上海、南京、长沙、河南、西安等全国近120 个城市落地了近8000 场「BFC 创作赛」和「BFC 速拼赛」。
　　6 月入通：5 月16 日恒生指数公司公布季检结果，将布鲁可、古茗、蜜雪冰城纳入恒生综合指数，将在6 月9 日生效当天同步进入港股通。
　　投资要点
　　布鲁可成立于2014 年，2016 年开始研发积木玩具，2017 年推出IP 百变布鲁可，2019 年开始研发拼搭角色类玩具，2025 年1 月公司于港股上市。截至目前公司与50 个全球知名IP 合作，拥有6 大经典系列IP，600+sku 满足全球玩家多元需求，拥有500+专利奠定核心竞争力。公司拥有覆盖中国、美国、东南亚及欧洲等多个国家、地区的全渠道网络。
　　专注角色类拼搭玩具，四大IP 齐发力。
　　24 年营业收入22.41 亿元，同比+155.6%。拆分来看：
　　1）分产品：收缩业务，专注角色拼搭类玩具。2024 年公司关注到角色拼搭类玩具的巨大潜力，进行战略调整，更加专注于角色拼搭类玩具，全年拼搭类玩具实现营收22.01 亿元，同比+186.22%，占比从23 年的87.7%提升至98.2%，积木玩具营收仅0.39 亿元，同比-62.9%。
　　2）分IP：四大IP 齐放量。奥特曼、变形金刚、英雄无限及假面骑士为公司最畅销的四个IP 产品系列。其中奥特曼IP 营收10.96 亿元，同比+96.83%，占总营收48.9%，变形金刚4.53 亿元，同比+263%，英雄无限3.1 亿元，同比+383%，假面骑士1.7 亿元。
　　3）SKU：截至24 年底，公司拥有682 个sku 的多元化产品组合，包括132 个面向6 岁以下儿童的sku、519 个面向6-16 岁消费者的sku 以及31 个主要面向16 岁以上消费者的sku。
　　经销商销售为主，海外爆发式增长。
　　1）分渠道：线下经销贡献大部分增量。24 年整体营收22.41 亿元，其中线下经销收入20.63 亿元，同比增长181.54%，营收占比93%，线上销售1.56 亿，同比+47%。公司线下合作伙伴有玩具反斗城、孩子王、酷乐潮玩、沃尔玛等。
　　2）分地区：大陆增速快，海外亦爆发式增长。24 年中国市场营收21.77 亿元，同比+151.27%，占总营收97.1%。海外市场营收0.64亿元，同比+518.16%，海外市场成长走势优秀且成长空间巨大。
　　深度聚焦用户需求，产品研发+BFC 建设，共同展望下一个十年。
　　在全球合作伙伴大会上，布鲁可提出在迈入第二个十年，布鲁可将深度聚焦用户需求，强化研发与服务创新。布鲁可首次提出“产品生态”概念，持续深耕产品研发，持续通过BFC 为核心的用户驱动品牌建设。
　　布鲁可总裁盛晓峰提出，如果把布鲁可的产品生态比作一棵大树，布鲁可的创新研发体系是树根、丰富多元的全球IP 与产品矩阵是树枝、全球用户和BFC 是树叶，合作伙伴和产研供应链让生态树的根越来越扎实，BFC 是品牌大使不断传播布鲁可文化，这些共同构成了布鲁可完整而富有活力的产品生态体系。
　　产品拓展+渠道下沉+海外开拓，未来增长可期。1）产品拓展：
　　公司不断拓展产品组合，模仿行业龙头乐高等公司发展模式，随玩具市场成人化趋势加速，未来公司将进一步开发面向女性群体与成人群体的SKU，进一步扩大覆盖消费群体与价格区间。2）渠道下沉：截至24 年底公司已覆盖超过15 万个线下网点，但仍有广袤的县级城市未布局，下沉市场拓展空间客观。此外，极致性价比的星辰版玩具的出现进一步扩大了下沉市场的消费者覆盖。3）海外开拓：25 年预计海外增长远超国内，上半年预计拓展众多海外终端：北美与沃尔玛等达成合作，纽约玩具展提升了品牌认知；欧洲今年将加速扩展，英国伦敦变形金刚专卖店销售占比良好。公司通过团队建设、分公司及前置仓建设为海外业务爆发做准备。4）上新强化：25 年目标强化上新能力，实现每周上新，通过选择有需求的IP、发挥布鲁可体系优势、结合现有渠道优势、注重产品消费者体验等措施保障产品上新成功率。
　　投资建议
　　公司作为国内拼搭角色类玩具行业龙头，兼具传统和创新的特性。短期来看，公司已签约近50 个IP 并陆续开发推出，未来其他授权IP 有望复刻奥特曼IP 爆发式增长路径，大型IP 矩阵带来的规模效应有望进一步提升净利率。长期来看，公司计划未来10 年内构建“产品生态”，推动全球化发展，业绩韧性十足。股价层面，随着6 月入通，估值将迎来一波提振。
　　我们预计公司25-27 年营业收入为40、60、78 亿元，分别同比增长79%、50%、30%，归母净利润为9.5、15.5、21.8 亿元，同比增长336%、64%、41%，EPS 分别为3.8、6.2、8.7 元/股，当下股价对应PE 分别为36x、22x、15x。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　消费复苏不及预期风险；市场竞争加剧风险；政策超预期风险。