投资建议
我们看好复星国际通过加强投退平衡管理，优化资负结构、改善财务状况，市场对其的流动性问题担忧逐步减轻，回归正常盈利及估值水平。我们测算复星国际每股NAV为21.28 港币，当前6.18 港币的现价较NAV有71%折价（截至12 月27 日）。向前看，基于流动性风险逐步出清、主营业务边际改善、及市场情绪改善下估值压制因素减少的三大支撑，我们看好复星国际NAV折价逐步收窄至57%，对应9.2 港币目标价及49%上行空间。
理由
流动性风险逐步出清、市场担忧有望减弱。我们对当前复星国际的债务结构及还款来源进行拆解，测算控股公司层面计息负债~920 亿元、其中2023 年及之前到期的短期负债~282 亿元（截至11 月3 日），而年初以来公司已陆续通过出售资产、回笼~300 亿元资金，叠加部分在手现金及大量优质可处置资产，我们判断公司当前现金流已能较为充分地覆盖短期债务、并为后续负债偿还提供安全垫。向前看，我们看好公司通过持续投退平衡管理、缩减债务敞口，强化财务状况、优化负债结构，再融资及流动性风险有望降低。
大消费复苏及抗疫产品需求提升背景下、看好业绩明显改善。11 月以来，防疫优化调整举措不断出台，消费复苏是大势所趋，叠加促消费、稳地产政策，我们看好复星国际快乐板块下的豫园股份、复星旅游文化等从前期受疫情压制的状态步入业绩明显改善通道。同时，在国内疫情防控优化背景下，新冠口服药及疫苗接种需求的持续提升或将为复星国际健康板块下的复星医药等业绩进一步提升提供支撑。
短期市场情绪改善、利好估值修复，中长期有望由NAV估值走向PE估值。
短期而言，伴随内外部防疫政策、地产政策优化带来港股市场风险偏好改善，我们认为市场层面情绪低迷对复星估值的压制有望减少、支撑其进入业绩及估值双击修复通道；而中长期而言，复星国际通过处置非核心资产、进一步聚焦“家庭消费产业”主业，以医疗健康、时尚文娱、品质消费、金融理财服务于全球家庭生态需求的商业模式进一步清晰，我们认为其估值方式有望从当前控股集团的NAV估值逐步走向大消费公司的PE估值，迎来长期估值水平抬升。
盈利预测与估值
维持2022/23 年盈利预测不变。公司交易于0.3x/0.3x 2022/23e P/B；考虑三大支撑下NAV折价有望收窄，上调目标价8%至9.2 港币（0.6x/0.6x2022/23e P/B，49%上行空间），维持跑赢行业评级。
风险
实体经营及投资收益不及预期；再融资风险；地缘政治风险；疫情超预期。