事件：公司发布2023H1 业绩公告，实现营业收入32.83 亿元，同比减少19.7%；归母净利润3.77 亿元，同比增长64.8%；经调整净利润6.03 亿元，同比下降9.4%。
　　点评：
　　主营收入承压，在线阅读付费业务稳中向好。2023 年上半年，公司实现营业收入32.83 亿元，同比减少19.7%。其中：（1）在线业务收入20.39 亿元，同比减少11.6%，其中自有平台产品收入17.64亿元，同比增长0.1%，主要源于公司提升运营效率，减少ROI 较低的营销支出，同时公司加强反盗版措施；腾讯产品渠道收入1.77亿元，同比减少49.1%，主要源于优化分销渠道；第三方平台收入0.98 亿元，同比减少50.3%，主要源于公司中止与一些第三方分销平台的合作。（2）版权运营业务收入11.90 亿元，同比减少31.2%，主要源于上线的影视项目同比减少。我们认为，当前公司主营收入承压主要由于在线阅读业务免费模式广告收入下滑以及第三方渠道优化。公司聚焦精品内容以及创新社区互动玩法均取得进展，上半年付费人数同比提升8.6%，环比增长12.8%，达到880 万人，在线阅读付费业务稳中向好。
　　净利润率同比提升，盈利能力仍有提升空间。2023 年上半年，公司营业成本16.78 亿元，毛利率48.9%，同比下降3.6 个百分点，主要源于影视项目毛利率下降。销售费用8.22 亿元，销售费率25.0%，同比下降2.1 个百分点，主要源于在线业务的推广及广告开支的减少；管理费用5.35 亿元，管理费率16.3%，同比增加2.6个百分点；归母净利润3.77 亿元，同比增长64.8%，主要源于去年同期投资及收购的公司公允价值亏损2.35 亿元。上半年公司净利润率11.5%，同比增加5.9 个百分点。我们认为，在降本增效以及高质量发展思路下，公司盈利能力仍有提升空间。
　　IP 可视化战略持续推进，IP 影响力和商业价值将持续提升。2023年上半年，公司持续推进IP 可视化战略。影视领域，公司上线电视剧《平凡之路》和《纵有疾风起》，均取得优异收视效果；动画领域，公司播出经典IP《星辰变》和《全职法师》的续作；漫画领域，公司上线《大奉打更人》、《从红月开始》、《超神宠兽店》等作品；在游戏领域，《凡人修仙传》和《吞噬星空》等授权改编游戏成功上线，并向合作伙伴授权《斗破苍穹》、《星辰变》等热门IP 改编权；自主运营的经典IP 游戏《新斗罗大陆》推出新资料片。
　　我们认为，公司将持续推动优质IP 的全链路开发，加速IP 可视化进程和衍生商品开发进程，IP 影响力和商业价值将持续提升。
　　投资建议：阅文集团不断强化IP 全产业链运营能力，持续释放IP商业化价值。我们预计2023-2025 年公司归母净利润分别为10.34亿元，11.68 亿元和12.88 亿元，对应现有股价PE 分别为29X，26X，24X，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：（1）在线业务付费用户数快速下降；（2）IP可视化战略进展低于预期。