核心观点
　　公司24Q1 收入业绩在高基数下增长较优，营收受到并表业务影响而增速明显，利润率受并表业务的结构影响。24Q1 月付费用户、年付费用户、累计服务人次均保持较优增长反映消费习惯培育和下沉市场开拓能力。公司持续推进出境游业务投入增加和发展，同时如广告、会员、酒管等其他业务快速增长，交叉销售策略持续优化均助力未来成长空间。
　　事件
　　公司发布2024 年一季度经营情况，24Q1 实现整体营收38.66 亿元，同比+49.5%，实现经调整净利润5.59 亿元，同比+10.9%。
　　简评
　　收入业绩在高基数下增长优质，各业务发展节奏稳健公司24Q1 收入和业绩整体符合预期，期内经调整EBITDA 达8.20亿元，同比+12.0%。期内经调整EBITDA 率21.2%，同比-7.1pct，经调整净利润率14.4%，同比-5.1pct，该两指标的下降主要系去年末并表同程旅业带来的结构性影响，以及核心OTA 端国际业务持续开拓的部分影响。从核心OTA 和度假业务拆分看，24Q1 核心OTA 总收入32.03 亿元，同比+23.9%，核心OTA 经营利润7.24亿元，同比+6.6%，核心OTA 经营利润率22.6%，同比-3.7pct。度假业务24Q1 总收入6.63 亿元，经营利润4391.4 万元，经营利润率6.6%。从核心OTA 的主要业务看，24Q1 住宿预订业务营收9.65亿元，同比+15.6%，交通票务营收17.37 亿元，同比+25.6%，其他业务营收5.02 亿元，同比+36.0%，各项业务均保持稳健增速；营运指标看，24Q1 总交易额约659 亿元，同比+15.2%。平均月付费用户数约4260 万，同比+2.9%。年付费用户约2.29 亿，同比+14.3%。累计服务人次达18.27 亿，同比+57.4%，12 个月累计服务人次快增反映出消费频次和消费习惯培育的效果；成本费用端看，24Q1 毛利率65.0%，同比-10.0pct，主要受并表业务结构影响。服务开发开支4.87 亿元，占比12.6%，同比-3.3pct。销售及营销开支占比35.4%，同比-2.0pct。行政开支占比6.9%，同比-0.6pct。
　　持续推进出境业务发展，多业务及交叉销售持续助力公司年内抓住机会拓展国际市场，主要专注于出境旅游。24Q1公司增加了对国际业务的投资，进一步扩大产品和服务范围，预计出境业务占比同比有较明显的提升。截至24Q1，公司居住在非一线城市的注册用户占注册用户总数约87%，在微信平台上超过70%的新付费用户来自非一线城市。公司持续完善交叉销售策略，此外通过推出一系列专门为丰富会员日常消费及娱乐体验而设的新福利及权益，进一步提升黑鲸会员计划。24Q1 黑鲸会员的累计人数大幅增长，且公司持续投入资源于创新营销活动。公司核心OTA 中的其他业务持续快速增长，主要包括广告业务、会员业务、酒管业务、商旅等，持续驱动公司业务多元化发展。
　　投资建议：预计2024~2026 年实现经调整归母净利润26.57 亿元、31.08 亿元、34.60 亿元，当前股价对应PE 分别为15X、13X、12X，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1、国内游及出境游后续修复及情绪若恢复不及预期，修复程度出现环比下行，可能导致公司核心业务收入端仍受冲击，控费压力也相应增大；
　　2、OTA 市场若在疫情后竞争进一步加剧，头部几家对核心资源的掌控力不断提升，同时在私域流量、场景、低频定制游交易等环节竞争加剧，或新的流量平台加大投入力度竞争等；3、核心资源端在获客方式上产生新变革可能对OTA 龙头引流的影响；4、公司数字化转型以及多元场景拓展的进展不及预期，或影响业务发展的战略选择以及资源投入，从而使营收和控费均受到冲击。
　　5、并表的度假业务若收入和盈利能力兑现不及预期可能对整体增速产生影响；出境游业务推进若不及预期可能的影响等。