净利润同比增长4.6%，费用管控能力进一步提升
预计今年公司业绩继续稳增
盈利中枢趋稳，调整公司目标价至61.1港元，维持买入评级
净利润同比增长4.6%，费用管控能力进一步提升公司2020年收入同比增长12.2%至1,763亿元人民币，归母净利润同比增长4.6%至352亿元人民币，基本符合我们的预期。2020年公司销售水泥熟料4.53亿吨，同比增长4.7%，其中自产品销量3.25亿吨，同比增长0.7%，贸易业务销量1.28亿吨，同比增长16.5%。公司综合毛利率同比下降4.0个百分点，主要是低毛利的贸易业务量增加所致。2020年公司销售水泥熟料吨价格325元人民币，同比下降3%，吨毛利154元人民币，同比下降2%。我们认为公司吨毛利下降主要是因为去年多项干扰因素（洪水、寒潮等）影响了水泥价格表现，尤其是在四季度。2020年公司三项费用率水平同比下降1.6个百分点，助推业绩增长。
预计今年公司业绩继续稳增
我们预计公司今年盈利继续稳健增长。在去年疫情、洪水、寒潮等多重不利因素冲击下，公司业绩在高基础上依然实现了增长，行业龙头地位稳固。根据公司指引，预计2021年自产品水泥熟料销量3.25亿吨，与去年持平。我们认为今年下游基建和房地产施工需求稳健，尤其是上半年由于低基数同比增长应较好。供给方面，在环保政策和产能置换规定进一步收紧的情况下，供需格局有利于优质龙头公司。从1-2月行业数据看，水泥产量同比增长61.1%，相比2019年同期增长13.9%，显示出今年开年由下游施工带来的水泥需求状况好。随着进入春季旺季，三月中旬以来全国水泥库存开始下降，华东地区水泥价格开始上涨。
盈利中枢趋稳
我们上调了公司2021-22年盈利预测5-9%，主要是考虑到公司费用水平下降，以及2021年需求端预期良好。从2016年开始的行业供给侧改革，带来了行业盈利规模提升、龙头企业地位愈发稳固，公司过去五年的业绩增长表现了这一趋势。我们将估值基数滚动至2021年盈利预测，给予公司1.4x 2021E P/B估值乘数（过去五年历史均值），以反映公司盈利趋稳，调整公司目标价至61.1港元，维持公司买入评级。