2015 年1 季度业绩低于预期公司收入下滑5.0%至84.65 亿元,净利润下滑48.6%至5035 万元,低于市场预期。毛利率改善,但费用压力高于预期:毛利率同比改善0.4 个百分点,主要得益于采购改革使得直接采购占比上升。不过,人力成本增加导致净利率下滑0.5 百分点。发展趋势业绩疲弱反映原有管理运营模式效率低下,尤其是在零售行业消费环境疲弱和竞争加剧的情况下。公司亟需体制改革。预计永辉超市战略投资有望大幅改善公司管理水平并带来规模优势。我们预计永辉领先的管理水平将帮助公司:1)通过整合采购增加毛利率。公司与永辉的销售额总和有望达到660 亿元,与国内第二大超市销售额相当。2)通过加强员工激励以及生鲜产品运作提高销售效率;3)通过严格的成本控制提高营业利润率。估值与建议维持“确信买入”评级,目标价为10.2 港元,基于0.3 倍2015 年市销率(相对A 股同行折价61%)。短期业绩低于预期可能引起股价波动。我们仍然看好永辉的管理能力以及联华的领先规模,预计协同效应与经营改善有望在2015 年下半年逐步体现。风险费用增长高于预期。