业绩符合预告。23H1收入66.3亿元，同比+18%；归母净利润2.1亿元， 同比-59.0%。23H1 原奶业务毛利率为28.3% ， 同比下跌3.9PCT。主因下游需求弱复苏，行业原奶供应过剩，原奶价格持续走低，叠加饲料成本虽环比下降，但仍然处于高位。同时，因牛群估值调整，生物资产公允价值损失增加至5.3亿（22H1为3.4亿）。
　　奶价底部已有支撑，Q4有望上行。23H1公司原料奶业务收入50.4亿元，同比+3.8%。拆分量价来看，总销量为123.3万吨，同比+8.6%；但平均售价为4.09元/公斤，同比-4.4%。公司原奶销售价格虽有下跌，但好于行业情况，根据农业部数据，23H1原奶平均售价同比下跌约6%。但我们对未来原奶价格并不悲观。今年中小牧场退出较快、下游需求环比提振、国内外价差缩小、饲料仍在高位等因素，都对原奶价格形成底部支撑。根据农业部数据，原奶主产区平均价格自7月中旬以来，已在3.76元/公斤左右企稳约2个月。我们认为今年Q4行业有望改善，供需逐渐匹配，奶价逐步开启上行周期。
　　成本管控能力依然优异，行业第一梯队。23H1公斤奶单位成本为2.95 元，同比+1.7%，表现优于行业。其中公斤奶饲料成本为2.39元，同比+5.8%，其他成本为0.56元/公斤，同比-12.5%。（1）饲料成本同比上行较多，主要因为大宗商品22H2大幅上涨，22H1基数相对较低，但目前23H1公斤奶饲料成本较22H2高点已经环比下行，且综合公司锁价情况，23年全年采购已基本做完，23H2仍将维持环比下行趋势，且6月已出现同比下降。我们预计23H2饲料成本在2.2元/公斤左右，全年饲料成本为2.3元/公斤，同比跌幅在1.3%左右。（2）其他成本同比大幅下行，环比亦有下行，主要因为公司发挥主观能动性，持续优化流程管理，控制设备/人员等可控成本。受益于持续成本下行，因此我们预计下半年原奶业务毛利率将高于上半年。
　　新业务模式逐渐确立，收入增厚可期。23H1新业务板块录得收入15.89亿元，同比+105.3%。新业务包括原有的饲料业务，亦包括新的数智平台业务。粮源科技、爱养牛、现代草业、现代饲料、蒙元种业均在迅速发展。公司以领先行业的供应链优势，持续赋能业务伙伴。随着新业务的发展，不仅能带来增量收入，且更重要的是可以推进原奶主业采购的规模化，进一步集中采购、降本增效。
　　盈利预测与投资建议：基于新业务发展超预期，我们调升本年收入预测；基于原奶业务不及预期，我们调减本年利润预测，但对未来原奶价格并不悲观。我们预计公司2023-2025年营收分别为143.5/160.4/177.1亿元（前值134.4/149.0/162.8亿元）；归母净利为5.36/11.00/13.64亿元（前值7.5/12.7/17.4亿元），预计2023-2025年EPS分别为0.07/0.14/0.17元（前值0.10/0.17/0.23元）。综合考虑可比公司估值及行业景气度有望上行，给予现代牧业2024年9xPE （ 前值2023 年11xPE ） ， 上调目标价至1.33 港元（1HKD=0.9361CNY，前值目标价1.23港元），维持“优于大市”评级。
　　风险提示：大宗商品价格上行，下游需求恢复不及预期。