2023 年业绩符合市场预期
　　公司公布2023 年业绩：收入134.6 亿元，同比+9.5%，归母净利润1.75亿元，同比-68.9%；对应2H23 收入68.2 亿元，同比+2.4%，归母净利润-0.34 亿元，去年同期为0.55 亿元。业绩符合市场预期。
　　发展趋势
　　奶价下降拖累收入增速，新业务表现亮眼。受益于基因改良、技术提升等举措，2023 年公司成乳牛单产同比+3.3%至12.6 吨；公司牛群规模从22年底40.5 万头增加至45.1 万头。受益于单产提升、牛群自然增长，23 年公司原奶产量同比+9.5%至259 万吨。奶价方面，受需求疲弱及供给增加影响，当前行业呈现供大于求格局，23 年国内原奶价格同比-7.7%，公司奶价同比下滑5.6%，表现好于行业。此外公司新业务营收同比增加35.9%至31.9 亿元，发展强劲，收入占比同比提升4.6 个百分点至23.7%。
　　成本下降使毛利率环比改善，公允价值变动影响净利率。23 年公司原奶毛利率-2.7ppt 至28.4%，主要受原奶售价下降影响；受益2H23 公斤奶饲料成本下降（同比-4.6%，环比-4.2%），2H23 公司原奶毛利率环比+0.2ppt 至28.5%，同比-1.6ppt，降幅环比收窄。公司公斤奶饲料成本同比+0.4%，而大宗饲料综合采购价格同比+2.8%，单产提升带来的内生效益延续。公司全年管理费用率有所提升，主要受新投产牧场影响；此外受牛肉与原奶价格下降影响，乳牛公允价值变动减乳牛出售成本产生亏损同比+29.6%至12.8 亿元，拖累净利率表现。23 年公司净利率1.3%，其中2H23 净利率-0.5%。
　　成本下行或有望对冲奶价下降压力，建议关注行业供需改善进展。根据农业部数据，今年1 月至3 月中旬社会奶价同比下滑约10.9%（1Q23 基数较高）。考虑原奶供给仍偏宽松，我们预计24 年奶价或同比下降中个位数。
　　成本方面，根据农业部数据，今年1-2 月豆粕价格从4.38 元/公斤环比下行至3.91 元/公斤，2 月底豆粕价格同比下降约21%，我们预计24 年整体饲料价格有望同比下行，此外考虑公司提前锁定部分原料价格，我们预计24年公斤奶销售成本或有望同比下降10%+，对冲奶价下行压力。我们预计24 年公司原奶毛利率或有望基本持平，管理费率亦有望小幅改善，但公允价值变动亏损或同比略微提升；建议关注行业需求改善与供给出清情况。
　　盈利预测与估值
　　考虑奶价下降，下调24 年净利润86.5%至1.1 亿元，引入25 年净利润2亿元。公司交易在42/22 倍24/25 年P/E；考虑公司处于周期底部及盈利调整，下调目标价格25%至0.75 港币，对应25 倍25 年P/E 和15.4%上行空间，考虑公司长期看处于估值底部，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　需求疲弱；奶价下降；饲料成本上行。