我们在公司上周四公布业绩和召开投资者大会之后更新对公司2019 年的盈利预测并引入对公司2020 年的盈利预测。
公司2018 年业绩低于市场预期，主要由于毛利率的收缩让市场措手不及。2018 年整体收入增长3.6%，核心铁路业务的确符合我们预期第四季度增长开始加速。但是全年盈利因为利润率收缩仅仅增长4.8%。
上周五公司股价受挫，我们觉得这主要是市场不满意公司给予的2019 年核心业务板块收入增长指引，但是我们觉得市场过分担心，无论是从新线投产增加的角度，还是从铁路改革的角度，我们认为铁路设备板块景气度恢复的趋势仍然保持不变。公司股价自去年三季度反弹后，目前又回到历史均值水平以下。我们保持「买入」评级。
2018 财年业绩差于市场预期
总收入较去年同期增加3.6%，符合市场预期。收入增长主要来自核心铁路业务，该业务2018年收入同比增长11.5％，增长从2018 年下半年开始加速（图1）。盈利差于预期是由于利润率意外收缩。 2018 年四季度毛利率降低，2018 年全年毛利率下跌0.6 个百分点至21.5%。销售及行政开支成本占销售额的百分比从2017 年的15.5％下跌至2018 年的15.3％。2018年净利润同比增长4.8%。
但2019 年增长加快的前景仍然完好
业绩发布会上，管理层估计2019 年动车组和铁路货车销量会按年增加10-15%，至于铁路客车分部方面，160 公里/小时的新动车组产品的需求亦会增加。管理层指2019 年机车销售增长或与去年同期持平，这令市场失望。随着中央政府推动铁路运输取代公路运输，我们认为会推动机车和货车需求从2019 年开始增加。但在目前阶段，在中铁总未有明确指示之下，中国中车倾向维持保守，尤其是中铁总目前主要关注其三项资产的证券化进程。除了新建需求外，我们认为市场忽视了修理需求由2019 年起带来的商机。中国中车最近赢得几份动车组高级修合同，价值共计人民币296 亿元，占公司2018 年动车组收入约45％。这些合同签订项目在2019 年底前完工。管理层还表示，2019 年下半年或有更多的动车组维修合同。我们仍有信心2019-20 年公司总收入增速会加快至每年10％以上。
规模效应和收入结构改善促进利润率提升
随着公司改善收入结构和扩大经济规模，我们预计其毛利率将于2019-20 年回升。此外，我们预计公司将有效控制成本，进一步削减2019 -20 年的销售及行政开支成本。总括而言，我们预计公司毛利率将从2018 年的21.5％扩大至2019 年的21.8％，营业利润率则从2018年的7.4％增加至2019 年的7.6％，2018-20 年盈利的复合年增长率将达到19.8％。
上周五股价过度调整，维持「买入」评级
我们将目标价从9.10 港元稍微上调至9.30 港元，同样基于16 倍的目标市盈率，但我们增加了2019 年盈利的权重。该股目前2019 年市盈率为13.6 倍，对比历史平均动态市盈率为16 倍。