公司公布2021 年全年业绩及22 年一季度运营情况。2021 年，公司实现营业收入7.55 亿美元，同比增长46.4%，毛利达1.22 亿美元，毛利率提升0.2 个百分点至16.1%。公司由于在2021 年采取积极恢复客户关系及新垂类扩张的战略，导致销售和研发成本增长较快，公司在利润端出现亏损。2021 年，公司实现归母净亏损2500万美元，剔除股权激励费用等影响后的经调整净亏损为394 万美元。
Mintegral 业务强劲增长。2021 年，Mintegral 平台收入为5.75 亿美元，同比增长88.0%，收入占广告技术业务收入的比值由2020 年的59.3%上升至76.4%。
Mintegral 平台中贡献了10 万美元以上收入的客户数量为267 个，客户留存率为91.5%，基于美元的净扩张率为184.9%。公司Mintegral 程序化广告平台竞争力不断增强，根据AppsFlyer 今年3 月发布的《广告平台综合表现报告》第十四版，Mintegral 在iOS 和安卓双端获得全球全品类留存实力榜第四名，位居第一梯队的领先位置。此外，公司近日也公布了2022 年一季度Mintegral 的运营数据，该平台在今年一季度实现收入2.0 亿美元，同比增长108%，同时也在四季度为广告技术行业旺季的背景下，仍能环比增长5%。
剥离广告代理业务，Nativex 后续将贡献稳定利润和现金流。2021 年，考虑到：1）头部媒体代理业务运营资金使用效率较低；2）业绩增长空间较小，竞争激烈；3）与公司核心业务的发展方向不同等原因，公司逐步缩减了Nativex 中广告代理业务的规模，加速向程序化广告技术业务转型，并于2021 年11 月正式决定退出该项业务。因此，2021 年Nativex 平台收入同比下滑15.3%至1.78 亿美元。展望未来，预计Nativex 中的传统非程序化广告业务将保持稳健增长，为公司贡献稳定的利润和现金流。
业务端拓展新垂类，产品端加强研发投入。公司自2020 年舆论攻击事件恢复后，一方面重建原有客户的合作关系，一方面大力拓展以中重度游戏为代表的新垂类，导致21 年销售费用同比大幅增长178%，预计这一战略将在22-23 年延续，营销投入将继续维持高强度。同时，公司不断优化算法模型，提升研发力量，增强技术储备，因此21 年的研发开支也同比大幅增长116%至6880 万美元。
投资建议：我们预计公司2022E/23E/24E 收入分别为11.0 亿/15.6 亿/20.6 亿，以P/S 倍数为公司估值。公司上市以来平均P/S 倍数为2x，考虑到当前港股市场估值低迷，我们相应给予公司一定折价，以2022E P/S 1.5x 计算，调整目标价至8.21 港元，维持“买入”评级。
风险提示：Mintegral 增长不及预期；行业竞争加剧；美联储加息带来的系统性风险。