本报告导读：
　　金价持续上行，克重黄金品类销量或仍阶段承压；考虑到定价黄金结构贡献占比提升及金价上行存货增值，预计 FY2025 利润率提振可期。
　　投资要点：
　　维持“增持” 评级。下调预计公司 2025-2027 财年归母净利润为63.21/69.12/74.53 亿港元（原值74.20/82.09/90.85 亿港元），下调公司2025-2027财年EPS分别为0.63/0.69/0.75港元（原值0.74/0.82/0.91港元），给予2025 财年15 倍PE，下调目标价至9.45 港元（原值11.13 港元），维持“增持”评级。
　　事件简述：2024 年7 月至2024 年9 月底，金价延续强势表现，国内金价由7 月初的550 元/克稳步上行至598 元/克；2024 年7/8 月社零总额分别同比增长2.7%/2.1%，其中金银珠宝类社零分别同比下滑10.4%/12%，表现弱于消费大盘。
　　金价高位波动，克重黄金需求或仍将阶段承压，定价黄金表现可期。
　　考虑到FY2025Q2 期内金价高位进一步上行，叠加宏观消费环境影响，我们预计公司克重黄金首饰需求销量或仍将阶段性承压，FY2025H1 收入端或有一定下滑压力。定价黄金凭借精美设计与工艺，同时叠加金价持续上行阶段由于调价相对克重有一定滞后，受益需求释放，预计FY2025Q2 仍将延续亮眼增速，表现可期。
　　镶嵌占比或将企稳提升，叠加金价受益存货增值，毛利率有望受益。
　　考虑到金价高企，克重黄金销量表现阶段性仍有一定承压，镶嵌品类占比受益“传福”系列等销售提振，有望驱动镶嵌品类销售占比企稳向上提升。相对较高毛利率的镶嵌品类占比提升，同时考虑到FY2025H1 受益金价上行带来的存货增值，公司毛利率有望显著受益提振，FY2025 利润率提振释放可期。
　　风险提示：金价波动、高端消费疲软影响同店，拓店不及预期等。