事件：周大福披露FY25Q4（25/1-25/3）主要经营数据，集团流水同比下滑11.6%。
　　中国内地市场零售值下滑10.4%，流水/同店降幅持续收窄：FY25Q4 中国内地零售值下滑10.4%，金价高位波动及消费较为疲软背景下降幅收窄。同店角度看，中国内地直营、加盟同店分别-13.2%、-8.7%，其中直营同店1-2月下滑15-16%、3 月下滑低单位数。按产品划分，黄金首饰、镶嵌零售值同比-13.8%、-12.1%；其中定价黄金产品占比由9.4%提升至25.6%，同比+16.2pct、环比+6.9pct，全财年定价黄金产品约19%。直营同店按量价拆分看，金价/金饰ASP/销量分别同比+37%/+14%/-24%。
　　港澳市场零售值下滑20.7%：FY25Q4 港澳市场零售值同比下滑20.7%。港澳同店下滑22.5%，其中黄金首饰下滑26.1%、珠宝镶嵌下滑5.3%。
　　FY25Q4 渠道优化加速，后续持续优化渠道并注重单店效益：渠道端看，中国内地周大福珠宝店渠道优化加速，本季度净关395 家，全财年净关门店896 家，超管理层年初预期。关店主要分布在加盟店、低线城市店、低产出门店，目前公司新开、关店门店的月均流水分别约100、50 万，关店对流水端影响相对可控。展望FY26 预计仍会维持渠道优化策略，开优质店铺并持续优化低效店铺，关注同店效益与盈利，但预计关店率低于FY25，同时新形象店预计年内新开20 家。
　　管理层维持收入端指引，预计利润端好于此前指引：管理层维持FY25 收入high teens 下滑指引，其中中国内地下滑high teens 至low 20s、香港下滑mid 20s。此前盈利端指引为GPM 同比改善4.5-5 个点、OPM 改善2.5-3个点，但基于产品组合变动叠加有效成本管控，预计好于指引。
　　盈利预测和投资建议：4 月金价再度进入快速上涨区间，叠加4/1 公司上调定价黄金产品价格，短期对流水端有一定抑制，但4 月中旬以来终端及定价黄金销售逐步恢复正常。我们认为，经历过去一整年金价持续上涨对消费者的教育，金价短期波动对终端边际影响同比减弱，随着后续逐步进入低基数，整体板块有望迎来边际复苏。公司作为行业龙头一方面受益于行业β，此外公司积极在渠道、产品等维度推陈出新，我们预计公司FY25、FY26 归母净利润59、68 亿港元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：消费环境持续疲软；金价短期剧烈波动；行业竞争加剧