FY25 年业绩好于我们预期
　　周大福公布FY25 年业绩：收入同比-17.5%，归母净利润同比-9%至59 亿港元，业绩超过我们预期，主要因超预期的毛利率表现。公司拟派发末期股息每股0.32 港元，对应全年派息率87.8%，保持高比例派息。
　　金价快速上涨影响收入，年内调整内地渠道数量优化门店结构。在FY25 黄金价格上涨超过40%的背景下，公司收入同比-17.5%，但下半财年同比跌幅-15%好于上半财年的跌幅-20%。年内公司持续推进品牌转型，一方面在中国内地和中国香港开设5 家新形象店、提升购物体验；另一方面关闭中国内地店效较低的门店，门店经营质量得到优化，店效的改善也缓解了关店对收入带来的影响，FY25 中国内地同店下滑19%、门店数量同比减少12%至6,501 家，但全年内地收入仅下滑17%。港澳及其他地区FY25 收入同比-21%，其中同店下滑26%，门店同比净增1 家。产品方面，周大福在FY25 财年内推出的传福系列、故宫系列零售额均超过40 亿港元，反映公司出色的产品创新开发能力，并推动毛利率提升。
　　毛利率受益于金价上涨和一口价占比提升，叠加良好的费用控制，FY25 经营利润率同比大增4.1ppt。FY25 公司毛利率同增5.6ppt 好于预期，其中金价上涨贡献3.5ppt、一口价类高毛利率商品占比提升贡献2.1ppt。同时公司实现了良好的费用控制，在收入下滑的不利背景下，销售及管理费用率同比仅小幅提升1.6ppt。FY25 公司经营利润率同比大增4.1ppt；因金价大幅上涨带来的黄金对冲亏损62 亿港元，归母净利润同比-9%至59 亿港元。
　　FY25 库存总额同比降低，但库存周转天数有所提升。通过严格采购和回收老化库存，FY25 公司库存余额同比-14%至554 亿港元，但由于计重黄金产品及宝石首饰销售相对疲弱，库存周转天数同比增加73 天，FY25 经营活动现金流同比-25%至103 亿港元。
　　发展趋势
　　展望FY26，公司指引收入实现中低单位数的同比增长，毛利率或因金价上涨贡献降低而有约0.8-1.2ppt 的同比下降，但在持续的费用控制下，经营利润率预计有0.6-1ppt 的同比下降。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司持续的经营好转，上调FY26/27 年EPS 预测9%/9%至0.83/0.91港元，当前股价对应15/14 倍FY26/27 年市盈率，维持跑赢行业评级。考虑行业估值中枢有所提升，上调目标价31%至14.92 港元，对应18/16 倍FY26/27 年市盈率，较当前股价有22%的上行空间。
　　风险
　　金价大幅波动，行业竞争加剧，终端零售环境不及预期，开店不及预期。