业绩回顾
　　3Q 业绩低于市场预期
　　公司公布3Q 业绩：营收273.7 亿元，Non-GAAP 净亏损3.6 亿元，3Q 产生MEGA 车型召回损失，业绩低于市场预期。
　　发展趋势
　　一次性计入召回成本，实际毛利率保持稳定。公司3Q25 合计交付93,211 辆，纯电车型开始交付贡献销量，3Q 实现营收273.7亿元。3Q 公司一次性计入MEGA 召回成本，剔除/未剔除该影响的综合毛利率分别为20.4%/16.3%，相应的汽车毛利率分别为19.8%/15.5%。费用端，3Q 公司研发费用29.7 亿元，销管费用27.7 亿元，费控平稳。展望4Q25，考虑i6 爬坡上量、L 系列促销等影响，我们预计汽车毛利率未来2 个季度仍有挑战。
　　战略反思开启新周期，期待经营走出低谷。近期，公司开展秋季闭门战略会，对组织、研发、产品等问题进行反思，并计划后续的车型区分度加大，加快出海节奏和加大AI 投入力度。我们认为公司已在近期的理想i6 车型上重回大单品的策略，并陆续在渠道端进行了多项改革，期待新产品发布带动后续经营效率回归。
　　重回创业型企业思路，坚持长维度投入。本次业绩会中，公司CEO 李想阐述了对未来十年长维度的思考。组织上，公司重回创业公司管理模式，核心聚焦深度对话，聚焦用户价值，持续提升效率，识别关键问题并减少信息不对称。产品上，脱离单纯电动车的智能终端，明确拓展为提供主动服务的具身智能终端（包含汽车及非车形态）；技术上，继续提升感知、模型、算力等核心技术，构建理解和感知物理世界的具身智能AI 系统能力。
　　盈利预测与估值
　　维持跑赢行业评级。港美股分别对应15/14x 26E P/E，考虑到MEGA 召回损失及市场竞争加剧，下调2025/26 年Non-GAAP 盈利预测66%/30%至26/98 亿元，市场对2025 年盈利下滑、26 年市场竞争压力等都有一定预期，我们更关注公司强产品周期和长期AI 投入带来的反转，因此相应下调港美股目标价7%/7%至100 港币/26 美元，分别对应21/20x 26E P/E，存在40%/42%上行空间。
　　风险
　　纯电车型不及预期；智能驾驶不及预期；市场竞争加剧。