创新药占比逐步提升，仿制药集采影响削弱：截至2022 年，先声药业实现营业收入63.19 亿元，其中创新药实现营收41.28 亿元，营收占比达65.4%。
　　2020-2021 年重要仿制药品种培美曲塞二钠、阿莫西林、瑞舒伐他汀钙集采未中标，及必存（依达拉奉注射液）被移出医保，导致院端销售下滑。目前仿制药销售渠道以在售OTC 药店、京东大药房等零售端销售为主，未来受仿制药集采降价影响较小。
　　中枢神经领域产品线齐全，先必新剂型完善满足不同需求：先必新注射液2020 年获批上市，适应症为缺血性脑卒中，目前在探索其在出血性脑卒中上的适应症。先必新2023 年1 月成功续约国家医保药品目录，目前已覆盖约3,440 家医疗机构，目标医院覆盖率达46%。先必新舌下片是脑卒中全病程管理的补充剂型，注射液适用于院内治疗，院内治疗说明书指示为14 天，根据统计，脑卒中患者的住院时间为10 天左右，舌下片上市后可以解决院内治疗不足的问题。对于易复发的患者，先必新舌下片可以作为家庭储备的药物，2023 年6 月28 日先必新舌下片新药上市申请获中国药监局受理。
　　商业化能力持续得到认证：截至2022 年12 月31 日，公司于神经科学、抗肿瘤、自免及综合、零售基层等营销事业部共有人员约5000 名，覆盖中国31个省市，覆盖全国超2700 家三级医院。先必新2020 年7 月获批上市后快速增长，2022 年同比跃升41%至22.67 亿元；恩维达于2021 年11 月25 日获药监局附条件批准在中国上市，作为全球首个皮下注射PD-(L)1 抗体药物及首个国产PD-L1 抗体药物，2022 年惠及患者约2 万人。
　　投资建议：我们预计公司2023-2025 年实现营业收入76.79/89.38/105.13 亿元，归母净利润15.74/18.83/23.15 亿元。对应PE 分别为12.71/10.63/8.64 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
　　风险提示：创新药管线推进不及预期；商业化不及预期；制药企业的竞争加剧可能导致核心技术人员流失。