收入恢复稳健，利润环比明显改善。FY2023H1 公司实现营收18.93 亿港元（yoy+31.1%），其中香港/内地/澳门收入占比达92.3%/4.7%/3.0%；销售总额18.12 亿港元（yoy+18.3%），其中FY2023Q1 与Q2 销售额分别同增17.4%/19.1%至8.57/9.55 亿港元，整体归母净利受期内非现金支出项影响同比下降50.04%至8005 万港元，主要系香港地区卫生检疫安排致美容与养生业务强制停业，环比增速明显改善至41.3%，复苏趋势强劲。期间销售费用率企稳至5.1%，上财年新设机构爬坡期延长与新收购医疗资产折旧摊销增加致整体净利率同降8.0pcts 至5.6%。公司持续维持优秀营运能力，期末资产负债率达26.3%，现金及等价物较年初下降18.4%至7.1 亿港元。
　　大健康版图下，医疗刚性需求凸显。全球经济下行与疫情反复下，公司以大健康战略凸显经营韧性，分板块看，1）医疗服务：实现收入11.75 亿港元（yoy+47.5%），占总收入比重同增6.9pcts 至62.1%。公司积极把握本地医疗需求复苏力拓市场份额，向医疗服务板块倾斜核心资源，期间医疗业务实现收并购总估值高达1.75 亿港元，覆盖医疗学科及专科数目达35 个，全职注册专属医生团队人数增加至293 人。2）美学医疗及美容养生：实现收入6.07 亿港元（yoy-2.0%），占总收入比重同降10.8pcts至32.1%，主要系疫情停业扰动致医美收入下滑。期间香港与澳门地区分别停业122/31 日，仅有中国内地收入同增12.6%至0.90 亿港元。
　　“内外兼修”，强营运能力支撑生态圈循环。当前公司服务网点达154 个，其中香港/澳门/内地数分别达134/4/16 个，合计楼面面积同增24.1%至55.7 万平方尺，新扩网点中医疗服务与美学医疗占比为69.1%/22.8%。
　　1）内生驱动：高效管理下实现收入17.73 亿港元（yoy+22.8%），期间服务客户数同增19.98%至12.29 万人，其中老客户占比近71.6%，跨品牌消费客数达28.1%，客户复购率高达93.7%。2）外延&合作：集团陆续收购PAT Cares、Mobile Medical 等兽医、健康检查、多专科服务资产，合计完成收并购估值达2.19 亿港元。TTIPP 计划扩大外部巨头合作，战略共建医疗生态系统，新增安盛保险合作关系，共建AXA 安盛医疗中心。
　　盈利预测与投资建议：公司为香港地区非公医疗机构龙头，以内生+外延共建全版图医疗生态系统，疫后加速迈向常态化释放业务潜力，有望市场份额持续提升。基于半年报业绩表现，我们调整预计公司FY2023-2025 年间营收35.68/44.59/54.80 亿元，归母净利2.26/3.16/4.16 亿元，当前股价对应FY2023 年PE22 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情反复影响、线下扩张受限、收并购进度不及预期。