陕西水泥绝对霸主。公司是陕西省水泥市场领先厂商，根据产能数据测算，在陕南地区为绝对龙头（市占率75%），在关中地区也是市场引导者（市占率21%）。目前，公司水泥总产能达到2920 万吨，其中陕西占比80%。而陕西区域区位优势明显，四面有天然地理屏障，是一个相对独立的市场。
基建有所复苏，限产更为严厉。1）基建有所复苏。2018 年下半年，“补短板”带动基建复苏，2018-2020 年，陕西仍有大量的基建类项目亟待开工或建设，我们认为基建宽松推动下，这部分项目对于水泥需求的拉动也会比较显著。2）限产更为严厉。根据陕西省错峰限产规划来看，2018 年全年规划147 天进行错峰限产，较去年略有提升，错峰限产仍维持在严格水平。
旺季即将到来，价格有望顺势上涨。9 月份水泥即将迎来旺季，我们认为，陕西关中地区，西部水泥和海螺水泥合计产能占比达到44%，基于海螺水泥对于西部水泥的较大比例持股（21%），双方有望在关中地区形成协同效应，水泥价格有望上涨；陕南地区，西部水泥掌握绝对定价权，价格也有望顺势上涨。
海螺水泥参股三年，入股成本和当前价格基本相当。海螺水泥2015 年6 月参股西部水泥，入股价格和当前价格基本相当。而回顾海螺历史上的投资案例，几乎每一次都能踏准节奏，获利丰厚。根据海螺水泥的产业投资经验，我们认为西部水泥当前价格有被低估的可能。
骨料业务：有望打造新的增长动力。骨料与水泥在生产、销售方面有较强协同，近两年受到矿山开采治理等影响，骨料价格和盈利性均大幅提升。国内主流水泥厂商如海螺、中国建材等均在逐步进入骨料领域。西部水泥是陕西水泥霸主，且管理层在骨料领域经验丰富，我们认为公司具备较强骨料“底蕴”，有望逐步进入并将骨料业务发展壮大，打造新的增长动力。
盈利预测与投资建议：西部水泥在同行中估值最低。我们预计，2018-2020年，公司分别实现收入59.37、60.45 和61.75 亿元，分别实现归属股东净利润14.92、16.03 和16.78 亿元，分别同比增长109.82%、7.46%和4.69%；每股收益分别为0.27、0.29 和0.31 元，参考同行业港股公司估值情况合区域性，我们认为公司合理的PE 估值区间为对应2018 年5-6X，对应合理价值区间1.35-1.62 元/股，换算为港元则对应合理价值区间1.54-1.85 港元/股（按照1 港元兑0.874 元人民币），给予优于大市评级。
风险提示。基建放缓，水泥价格下跌的风险；错峰限产力度不及预期，供给超过预期的风险。