中期业绩符合预期
　　公司上半年营收20.8 亿，同比下降6.0%，主要是同比高基数及过去12 个月门店大幅减少（同比减少13%）。毛利率较同期下降2.6ppt 至45.1%，主要是原材料成本上升及清库存导致，部分被电商高增长所抵消。直营门店减少和控费措施使得费用率如期下降。归母净利润录得1.45 亿元，同比下降16.7%，较2016H2 有明显提升。公司将派发中期股息2.58 港仙。
　　渠道战略支撑业绩复苏
　　过去一年公司对于亏损门店进行出清，出售与都市丽人相似度过高的自在时光店铺，减小店增大店及购物中心店，推广第五代店面形象。店铺调整已接近尾声，下半年预计净开门店250 家，购物中心店及大店占比提升。此外将另开50 家低线城市折扣店，用于清理经销商库存。同店数据已经出现好转，上半年同店增长1.5%，下半年预计继续回升。电商继续成为业绩驱动重要推力，上半年收入同比增长44%，由于去年下半年电商基数较低，全年电商增速有望接近2016 年达到70%以上。由于产品结构提升及规模扩大，电商利润率持续提升，毛利率已与线下直营接近。产品方面，公司的产品升级在文胸和内裤上效果显著，同比已经出现正增长，后续将加大睡衣家居服等产品升级，拉动销售全面恢复正增长。中高端品牌欧迪芬经过两年调整也录得20%以上收入增长，门店数平稳，年内将扭亏。
　　清库存、控费用仍是下半年重点
　　公司去年库存从8 亿增加至11.5 亿，截止6 月库存仍为11.5 亿。但我们对下半年库存情况较为乐观。一方面公司当前库存中很多是为下半年储备的新品，总体新品占比达到65%以上。渠道中的库存也保持在90 天以下的健康状态。另一方面，公司下半年进入东南亚市场，同时在三四线城市开50 家折扣店，加之电商渠道节日促销，将有效降低库存。上半年在销售下降的情况下销售费用率同比下降1.3ppt，管理费用率下降0.6ppt，符合管理层此前承诺。下半年关店及减员带来的费用下降会更加明显，费用率有望继续下降。
　　维持“买入”评级，提升目标价至3.45 港元由于增开大店导致租金下降的幅度小于此前预期以及清库存导致的整体毛利率略低于此前预测，我们将2017-19 EPS 预测从0.18、0.20、0.23 调整至0.15、0.20、0.24 元，我们给予公司2018 年15 倍PE，对应目标价3.45港元，距当前股价有16%的空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：终端销售弱导致复苏慢于预期。