公司发布业绩盈喜，预期25H1 取得收入不少于人民币30.50 亿元，同增约37%；取得净利润不少于人民币7.9 亿元，同比增加约215%。我们预计业绩高增主因：1)游戏方面，《仙境传说M：初心服》《火炬之光：无限》《心动小镇》流水较好，且游戏业务整体毛利率同比提升；2)因广告算法改进及用户参与度提升带动，TapTap 平台收入与利润均持续增长；3）公司费用率优化。我们看好公司自研游戏进入兑现周期，多元市场拓展潜力被验证，TapTap 平台商业化能力增强，长期增长空间有望打开，维持“买入”评级。
　　存量产品强劲，《仙境传说M：初心服》增量显著存量产品方面，1）《仙境传说M：初心服》25H1 在东南亚和中国港澳台上线，表现强劲。2）《火炬之光：无限》25H1 开展了多个运营活动，预计流水同比大幅增长。3）《心动小镇》通过提升内容供给能力和优化运营节奏，有效缩短了玩家长草期，改善用户流失问题。考虑到25H2《伊瑟》上线欧美后表现较好，公司预计9 月25 日同步上线东亚四个地区（中国境内、中国港澳台、日本、韩国），有望在25Q4 贡献收入。此外，《心动小镇》海外版预计今年年底上线，有望于 2026 年贡献增量收入。
　　新品《RO2》流水值得期待，参股MiAO 股权
　　公司后续重点产品储备包括《RO2》，为经典 IP《仙境传说》的续作，核心玩法以无缝开放世界和经典职业革新为核心，通过轻社交、生活化细节和史诗剧情重构IP 价值。心动公司间接全资附属公司与 MiAO 订立购股协议，以1400 万美元的对价认购708.64 万股B1 系列优先股，约占MiAO 交割后已发行股本的5.3%。MiAO 的核心团队对开发和运营DAU 超千万的社交游戏方面有成熟经验，对用户具备深度洞察力，旨在开发社交与游戏融合的大DAU 游戏。我们认为此次收购有望协同MiAO 发展潜力和创新能力。
　　TapTap 商业化提速，广告算法改进赋能平台
　　截至2024 年平台MAU 为4400 万，我们预计2025 年平台MAU 保持平稳，但用户粘性有望提升，我们认为随着广告算法推荐效率的提升，广告主预算有望向平台倾斜，且由于经营杠杆效应公司利润率有望持续提升。作为专业游戏社区，其沉淀的用户下载、评分、讨论等行为数据，天然构成高价值标签库。借助广告算法我们认为有望形成 “数据驱动 + 技术赋能” 的广告生态闭环。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司游戏产品流水表现优异，自研能力提升未来游戏成功概率增加，且利润率有望持续提升，我们上调公司25-27 年归母净利润至16.8/ 19.5/21.3 亿元（前值为10.2/12.1/13.5 亿元，调整幅度64.8%/61.0%/58.0%），我们基于分部估值，给予Taptap 平台业务25 年PS 9 X(前值为5.5X)，给予游戏业务25 年24XPE（前值为17.4X），公司目标价81.69 港币（前值42.89 港币，人民币/港币取0.92）。维持 “买入”评级。
　　风险提示：老游戏流水下滑，游戏行业政策变化，社区生态发展不及预期