事件：
　　公司2025H1 实现收入30.82 亿元，同比增长38.79%；归母净利润7.55亿元，同比增长268.0%；经调整归母净利润7.96 亿元，同比增长235.3%。
　　游戏及TapTap 共同驱动2025H1 收入同增
　　2025H1 公司收入同比增长，由游戏及TapTap 平台收入增长共同驱动。具体来看：1）游戏收入20.7 亿元，同比增长39.4%。主要系：自研网络游戏《火炬之光：无限》收入增加，24 年7 月上线的《心动小镇》以及25年2 月起陆续在东南亚、中国港澳台上线的《仙境传说M：初心服》贡献同比增量。2）TapTap 平台收入10.1 亿元，同比增长37.6%。主要得益于改进广告基础算法及提升用户活跃度。此外，归母净利润同比增速远超收入，主要系：1）按净额确认收入的《仙境传说M：初心服》对游戏收入贡献率提升，驱动毛利率增长。2）销售/研发/管理费用率优化，同比分别下降-7.18/-1.08/-2.14pct。
　　游戏：《伊瑟》公测定档，《心动小镇》等海外服上线有望贡献增量展望未来，公司储备新游和存量游戏海外上线有望继续驱动业绩增长。新游戏方面：1）《伊瑟：重启日》：已于6 月5 日率先上线国际服，在美国、法国等主要市场排行榜排名前三；国服及港澳台服全平台公测定档9 月25 日。2）《仙境传说RO：守护永恒的爱2》：首测定档25 年12 月。存量游戏方面：1）《心动小镇》：7 月上线与小马宝莉联动的周年庆版本，具备成为长青游戏的潜力。预计25Q4 上线海外市场。2）《仙境传说M：初心服》：25H1 在东南亚、中国港澳台上线，表现强劲。计划25H2 上线海外其他市场。
　　TapTap：平台价值持续释放，PC 版有望进一步提升收入及用户规模2025 上半年，TapTap 中国版App 平均MAU 达4363 万人，与去年同期基本持平，而用户活跃度实现稳步提升。同时，公司持续推动TapTap 平台优化：1）升级广告系统基础模型，提升广告效果；2）推动更多游戏接入TapSDK 与生态服务，实现“账号-游戏-数据”的互联互通，并将用户数据反哺社区，推动社区产出差异化内容；3）加入AI 助手模块，并探索通过AI 实现交互式的游戏推荐，为玩家提供最相关、最实用的游戏信息。此外，为顺应大型游戏多端互通的行业趋势，4 月发布TapTap PC 版，通过APP 版和PC 版协同，更好地服务游戏玩家和开发者。看好TapTap 平台稀缺性驱动价值持续释放，PC 版上线有望进一步提升平台收入及用户规模。
　　盈利预测、估值与评级
　　公司《心动小镇》、《火炬之光》等存量游戏长线运营，《伊瑟》、《仙境传说RO》、《心动小镇》及《仙境传说M》海外服等陆续上线有望贡献增量。
　　此外，TapTap 平台稀缺性驱动价值持续释放，PC 版有望提升收入及用户　　规模。因此，我们预计公司2025-2027 年营收分别为66.3/75.9/80.0 亿元，对应增速32.3%/14.5%/5.40%，归母净利润分别为16.4/19.7/21.6 亿元，对应增速102%/19.8%/9.77%。首次覆盖，给予公司“增持”评级。
　　风险提示
　　政策监管趋紧的风险，游戏行业增速放缓的风险，游戏流水、上线节奏不及预期的风险。