我们首予速腾聚创科技有限公司（“速腾聚创”或“公司”）“买入”评级，目标价为53.54 港元。我们采用市售率倍数对ADAS 和机器人业务单独进行相对估值。与其他激光雷达公司相比，我们给予ADAS 业务3.0 倍的市售率倍数，给予机器人业务15.0 倍的市售率倍数，这在机器人供应链中较为常见。
我们预计公司2024-2026 年收入分别为人民币15.19 亿元/人民币32.64 亿元/人民币52.59 亿元，同比增速分别为36%/ 115%/ 61%。我们预计2024-2026 年ADAS 收入分别为人民币12.24 亿元/人民币24.08 亿元/人民币31.30 亿元，同比增速分别为57.5%/ 96.8%/ 30.0%。我们预计2024-2026 年机器人收入分别为人民币1.95 亿元/人民币7.47 亿元/人民币20.16 亿元，同比增速分别为4.6%/283%/ 170%。2024-2026 年经调整净利润分别为人民币3.67 亿元/人民币2.59亿元/人民币3.10 亿元，同比增速分别为-19.9%/ -28.3%/ 4.3%。
我们预计公司机器人业务的收入将在2025 年增至三倍，使得机器人业务收入约占总收入的30%，从而说服市场采用更高的机器人业务估值。因此，我们预计估值将向目前在港股和A 股上市的中国机器人零部件制造商的10-15 倍市售率的较高估值转变。目前，我们预计2025 年中国将交付约20,000 台人形机器人。特斯拉很有可能将激光雷达应用到其人形机器人设计中。现有的人形机器人设计预计将配备4-8 个激光雷达传感器，平均售价较低。速腾聚创目前为领先的机器人公司宇树科技制造激光雷达传感器，在机器人公司中享有盛誉，因此有望成为中国人形机器人制造商中首批获得合约的企业之一。
催化剂：2025 年的盈利指引反映了2025/2026 年机器人收入的快速增长，以及将激光雷达纳入人形机器人的设计更新。
风险：1）人形机器人设计中采用的激光雷达传感器数量低于预期；2）机器人产品的平均售价下降速度较预期快。