首次覆盖给予公司“优于大市”评级，对应目标价247.6HKD，有59.9%的上行空间。公司作为激光雷达全球领导者，1）ADAS 龙头地位稳固：2025 年8 月车载主激光雷达市占率46%，装机量为第二名的1.5 倍。后续L3 落地，公司有望量价齐升。2）机器人第二曲线可期：公司与多家全球领先的无人出租车及无人卡车公司达成合作，业务覆盖北美、亚洲及欧洲市场。我们预计公司年内合计激光雷达出货量达160 万颗，其中Q4 单季度出货量达61 万颗。
　　因性价比产品ATX 贡献重要增量，因此综合ASP 有所下滑，Q4 单季度-8% QoQ。我们预计公司4Q25 单季度实现营业收入10.1 亿元，2025-2027 年分别实现营业收入30.37/44.39/57.35 亿元。考虑可比公司尚未盈利，我们仍采用PS 估值法进行估值，但给予公司溢价。我们给予禾赛2026 年7.0x PS，对应目标价247.6HKD，有59.9%的上行空间，首次覆盖给予“优于大市”评级。
　　3Q25 业绩超预期，提前完成全年盈利目标。3Q25，公司实现营业收入8 亿元，+47.5% YoY；实现GAAP 盈利2.6 亿元（含1.5 亿元股权投资收益），创历史新高。2025Q1-Q3，公司累计实现GAAP 盈利2.8 亿元，提前完成全年2 亿元的GAAP 盈利目标。交付量大增驱动营收高速成长：3Q25，公司激光雷达总交付量达44 万台，+228.9% YoY。其中，ADAS 激光雷达交付量为38 万台，+193.1%YoY；机器人激光雷达交付量为6 万台，+1311.9% YoY。尽管200美金定位的高性价比产品ATX 占比上升，导致综合ASP 3Q25 环比下降10%，但其盈利性超预期，公司毛利率超预期保持稳健。
　　3Q25，公司机器人+ADAS 综合毛利率为42.1%， 超一致预期1.9pct。受益于营收高速成长+毛利率稳健+AI 助推费用率管控得力，公司上修全年GAAP 盈利预期至3.5-4.5 亿元。
　　L3 政策法规加速成熟，其落地有望助推公司量价齐升。2025 年9月，工业和信息化部、公安部、财政部等八部门联合印发《汽车行业稳增长工作方案（2025—2026 年）》出台，明确指出“有条件批准L3 级车型生产准入”。我们分析，相较于L2 级车辆1-2 颗的配置，预计每辆L3 级车辆将搭载3 至6 颗激光雷达（单车激光雷达价值量约为500 至1000 美元），量价齐升将显著拓展公司潜在空间。3Q25，公司推出全球最远测距的车规级800 线超远距激光雷达ETX，且ETX+FTX 的主雷达+多颗补盲雷达的产品组合，获得首个乘用车量产定点，计划于2026 年底或2027 年初启动。我们判断，ETX+FTX 的产品组合有望成为L3 级市场中扮演重要角色。
　　风险：智驾普及度不及预期，政策法规落地不及预期，下游客户整车销量不及预期，机器人市场需求不及预期，行业竞争加剧。