报告摘要
公司概览
茶百道是国内头部奶茶连锁品牌，主要以加盟模式拓展市场。按2023年零售额计，茶百道在中国现制茶饮店市场中排名第三，市场份额达到6.8%。截止最新，其在中国共有8016家门店，遍布全国31个省市，实现中国所有省份及各线级城市的全覆盖。2023年，茶百道门店的总零售额达到约人民币169亿元。
门店扩张带来业绩的快速增长。公司21/22/23年收入分别为36/42/57亿，同比增长237%/16%/34%，净利润7.5/9.5/11.4亿，同比增长276%/26%/19%。门店数量在过去几年实现了快速增长，21/22/23年门店数量分别为5077/6361/7801家，同比增长126%/25%/22%，门店扩张是公司业绩提升的最重要推动因素。
定位中端价格带，门店覆盖广阔，未来将向海外拓展。公司茶饮产品的平均单价为14.8元，在奶茶连锁中处于中等价位。门店布局广泛，已经实现全国覆盖，在四川、江苏、浙江和广东四省的门店布局最为密集。在城市层级比较上分布比较平均，一线/新一线/二线/三线/四线及以下门店分别占比为11%/27%/21%/19%/22%。公司已经在韩国落地第一家特许门店，未来有计划向其他亚洲国家拓展。
加盟连锁利润率高，现金流强劲，财务状况良好。公司大部分门店为加盟模式，公司的收入来自向加盟店出售产品原材料以及收取加盟费，因此尽管毛利率只有34-35%，净利率则高达20-22%，盈利能力强劲。此外由于运营轻资产，公司的资本开支不大，现金流情况良好，截止23年末现金及理财余额有23亿，且21至23年每年均有分红，共计分红20亿。公司没有有息负债，截止23年末调整pre-IPO产生的金融负债后资产负债率为39%，财务状况良好。
行业状况及前景
中国茶饮市场广阔，增速较高。根据Frost Sullivan测算，23年中国现制茶饮市场规模接近2500亿，过去五年年化增速25%，预期未来还将保持15%以上的增长。外卖扮演了重要角色，外卖收入占比大约在55-60%。
市场集中度明显提高，行业竞争激烈。过去几年，随着头部品牌的快速扩张，行业集中度有明显提高，前五大品牌市占率达到40%，第一名蜜雪冰城市占率为17.8%，茶百道排名第三，市占率为6.8%。目前行业竞争非常激烈，产品之间差异较小，在过去几年普遍出现了产品价格的下降，并且商圈的茶饮品牌密度非常高。
优势与机遇
门店数量较多，形成规模优势。公司通过8000多家门店的品牌露出，已经在全国范围内形成品牌影响力，是公司最为核心的竞争优势。此外依托于庞大的规模，通过供应链的有效管理实现成本节约，提高运营效率。在选址、产品研发、信息化管理方面都已经积累了丰富的经验。
轻资产运营，风险较低，现金流强劲。公司主要以加盟模式拓展，对资本开支需求较小，只要可以高效的管理加盟商，在资金方面承担的风险较小，未来有望实现高比例分红。
公司未来有计划向海外拓展。公司已经在国内形成了完善的运营体系，这对于在海外的拓展建立了坚实的基础。并且茶饮模式投入较小，管理相对简单，有利于海外市场的扩张。
弱项与风险
行业竞争在最近几年有加剧的趋势，销售单价有所下滑。在短期内会对公司的业绩产生一定压力。
门店规模较大且覆盖范围广泛，对于公司的管理能力是比较大的挑战。
投资建议
此次上市基石投资人为瑞银基金、汇添富基金、广发基金、南方基金、建银国际，均为规模较大的财务投资人。认购额度约占总发行额的25%。基石投资人实力较强。
公司此次IPO发行价为17.5港元，发行后总市值约为258亿港元（不包括超额配售），由中金公司独家保荐。
根据23年净利润计算，PE-TTM为21x。考虑到未来公司门店仍有扩张空间，且海外市场也有待开发，我们认为当前估值合理。目前港股市场情绪低迷，因此给予IPO专用评级“5.4”。