首次覆盖茶百道给予“买入”评级，目标价14.89 港币，基于20X 25 年PE。
　　茶百道是中国领先的中价现制茶饮品牌，我们认为公司核心竞争力来自于清晰的高质价比产品定位、优质的供应链管理及高效共赢的小店加盟模式。立足长远，随现饮行业供需格局优化，茶百道作为全国化布局的综合型龙头有望逆势胜出，下沉市场、高线城市枢纽点位仍有加密空间，我们测算其中远期门店数有望超1.5 万家。境外业务方兴未艾，仍处于渗透率提升阶段，有望成为公司第二成长曲线；积极试水跨界布局咖啡赛道，储备成长潜能充裕。
　　质价比驱动中价现饮高速发展，高集中度下头部品牌优势凸显需求端，我们认为情绪消费高景气有望继续推动现制饮品蓬勃发展，现饮占国人水分摄入量的比例仍有提升空间。中价现饮（10-20 元）契合质价比趋势，符合大众需求，更具成长潜力。据CIC，22 年中价饮品市场规模达1,887亿（零售额），23-28E CAGR 达19.9%，增速较高。格局方面，品牌的过速膨胀和竞争白热化或加速长尾出清，进一步带动集中度提升。茶百道等龙头经营管理能力已受路径验证，规模优势突出，或更加受益行业整合。
　　性价比产品、快周转供应链与高效率小店加盟模式塑造独特竞争力公司自2020 年起加速成长，优秀的底层经营质地支撑门店及利润规模同步扩张。我们认为公司具备3 大竞争优势：1）牢抓性价比、便利性两大C 端需求痛点，深耕大众价格带，以灵活的选址提高产品触达便捷度，进而做优外卖场景、增厚店效。2）B 端以小店模型全国化扩张，打造高效率UE 持续吸引加盟商。3）供应链规模效益和议价能力较强，存货周转率高于同业。
　　成长曲线打造：下沉市场及境外展店空间广阔
　　下沉、境外市场现制茶饮仍存供需差，渗透率或有提升空间，我们认为头部品牌有望实现降维打击。根据标杆城市和区域经济差异测算，预计茶百道境内门店数超1.5 万家。24 年以来境外开店提速，韩国首店奠定良好开局。
　　我们与市场观点不同之处
　　市场担心现饮行业已存在供给过剩问题，或加剧竞争。我们认为价格竞争挤压加盟商盈利空间，但也给予了行业优胜劣汰和头部向下整合的机会。头部规模效应强，抗风险能力高，成熟的供应链和管理体系有望持续虹吸加盟商。
　　目标价14.89 港币；“买入”评级
　　我们预测公司24-26 年EPS 为0.50/0.70/0.85 元。参考可比公司25 年Wind一致预期PE 均值20X，考虑公司虽处于成长期，但经营稳定性仍待验证，予以平价估值，给予20X25 年PE，给予目标价14.89 港币，“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧，加盟商管理风险，门店量价测算和实际偏差风险。