投资要点
实现扭亏为盈，符合盈利预喜：
1HFY24（即自然年2H23）公司录得营业收入306.11 亿元，同比-1.9%；毛利润大幅增长294.4%至27.06 亿元，毛利率同比提升约6.6 个百分点至8.8%，主要因平均售价的下降幅度（约-15.6%yoy）低于平均成本（约-22%yoy）的下降幅度；最终录得归母净利润2.92 亿元，实现扭亏为盈（去年同期录得净亏损13.89 亿元），处于此前盈利预喜中枢 。
新厂成功投产，销量实现双位数增长：
期内，伴随北海及马来西亚项目的成功投产，截至2023 年末，公司造纸年产能达到2,112 万吨,同比增加235 万吨。受益于新增产能及降库存策略，公司1HFY24 销量同比+16.3%至1,000 万吨；其中，牛卡纸/高强瓦楞纸/白板纸销量分别为570/250/140 万吨，同比分别变动+42.5/-7.4%/持平，收入同比分别变动+18.9%/-18.7%/-15.0%。文化纸及特种纸销量对比去年同期基本持平，收入同比分别变动-24.5%/-5.6%。
资本开支有望逐步回落，浆纸一体化蓝图稳步推进：
受国家实行禁废令政策影响，公司近年投入大量资金用于上游优质原料的产能建设，截至2023 年末，纤维原料总设计年产能达472 万吨，同比增加217 万吨；其中木浆/再生浆/木纤维产能分别为217/70/185 万吨；预计公司资本开支将从上一财年高点逐步回落，后续伴随新浆厂的陆续投产，公司将进一步完善浆纸一体化布局，充分发挥垂直产业链优势，持续优化产品结构及提升盈利能力。
给予“买入”评级，目标价4.57 港元：
公司最困难时期已经过去，盈利能力望逐步修复。我们预计公司2024-2026财年EPS 分别为0.21/0.52/0.70 元，目标价4.57 港元，对应2024 财年20倍PE，0.4 倍PB，较现价有25.9%的涨幅空间，给予“买入”评级。