投资要点
　　公司FY2024H1（对应2023H2 自然年）实现收入306.1 亿元（同比-1.9%），归母净利润2.9 亿元（同比+121.1%），环比FY23H2 提升12.87 亿元，同比FY23H1 提升16.81 亿元，FY24H1 盈利环比、同比均向上修复。
　　产销增长亮眼，业绩扭亏为盈，23H2 盈利回暖，24 年有望修复公司2023H2 实现销量1000 万吨（同比+16.3%），我们测算吨毛利为271 元/吨（环比+165/吨、同比+191 元/吨），吨净利为29 元/吨（环比154 元/吨、同比+191 元/吨），公司期内产销创新高，优化原料结构降低成本，盈利能力大幅改善。分产品看，包装纸实现收入281 亿元（同比+1.4%）、占比92%，销量960 万吨（同比+19%），其中牛卡纸/瓦楞纸/灰底白板纸收入分别为170/67/44 亿元，同比分别+19%/-19%/-15%，牛卡纸/瓦楞纸/灰底白板纸销量分别为570/250/140 万吨，同比分别+42%/-7%/持平；文化用纸实现收入21 亿元（同比-25%）、占比7%，销量40 万吨（同比持平）；特种纸实现收入3.2 亿元（同比-6%），销售木浆收入0.24 亿元（同比-92%）。
　　23Q4 箱板纸/瓦楞纸市场均价3843/2927 元/吨，环比23Q3 上涨95 元、163 元。
　　23 年8-10 月纸厂及包装厂低库存&双节订单需求较旺，箱板瓦楞纸价格及盈利回暖，11-12 月价格随需求走弱略有回调。 24 年1-2 月行业停机检修减少供应规模纸厂挺价探涨，价格及吨盈利存在一定支撑。我们预计24 年进口冲击趋于平滑、国内需求修复下，24 年价格及盈利有望同比修复。
　　公司造纸产能扩张降速，原料纤维规划丰富
　　2023 年公司造纸产能2112 万吨（同比+235 万吨）、浆产能472 万吨（同比+217万吨）。 FY24H1 资本开支为66 亿元（同比-42 亿元），预计FY24H2 资本开支为64 亿元，造纸新增产能部分推迟或取消，后续预计陆续在北海建设170 万吨木浆及在马来西亚建设42 万吨木纤维产能，有望支撑高端产品盈利向上。
　　盈利预测与估值
　　预计24/25/26 财年公司实现营收645/792/830 亿元，同比+14%/+23%/+5%，归母净利润7.82/18.95/31.24 亿元，同比分别+133%/+142%/+65%，对应PE 分别19/8/5X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　行业集中投产，需求修复不及预期，进出口政策变化