2025 上半财年收入增长稳健，保持高盈利能力。2025 上半财年，江南布衣实现收入31.56 亿元，同比增长5.0%，在消费环境承压背景下展现经营韧性。
　　毛利率微降0.1 个百分点至65.1%，主要由于渠道结构变化有所影响。净利润同比增长5.5%至6.04 亿元，净利率维持19.1%高位。费用率上升被其他收益增加抵消，其中销售费用率同比增长1 个百分点至32.3%，管理费用率小幅上升至8.6%。经营性现金流净额8.23 亿元，虽同比下降22.2%（因库存备货增加），但净现比仍达1.36，盈利质量扎实。中期派息每股0.45 港元，维持75%以上分红政策。
　　线上增速领先且毛利率显著提升，主品牌表现稳健。1）分渠道看，线上收入同比增长11.9%至6.8 亿元，占比提升至21.5%，毛利率同比提升2.3 个百分点至68.4%，主要受益于精细化运营及高毛利新品占比提升；线下收入同比增长3.5%至25.5 亿元，其中自营渠道关店影响收入下降（-7.7%），经销渠道通过门店优化实现稳健增长（14.2%）。2）分品牌看，JNBY 收入占比55.8%，稳健增长（+3.6%），毛利率提升0.6pct，核心地位稳固；成长品牌收入占比38.1%，有所下滑（-2.1%），LESS 在成长品牌中唯一正增长（+0.8%），但毛利率承压（-0.6pct）；新兴品牌收入占比6.1%，大幅增长（+147.3%），并且毛利率改善超10pct，潜力显著。
　　风险提示：宏观经济大幅下行；市场竞争加剧；品牌形象受损；系统性风险。
　　投资建议：业绩稳健，把握低估值高分红龙头的配置机遇。公司业绩长期保持稳健增长，同时盈利能力强、盈利质量高，现金流充裕，长期维持高派息率。由于公司期内收购品牌并表，我们小幅上调盈利预测，FY2025-2027净利润分别为8.9/9.6/10.2 亿元（前值为8.7/9.4/9.9 亿元），同比+5.2%/8.1%/6.2%。维持17.5-19.2 港元目标价，对应FY2025 PE 9.5-10.5x，维持“优于大市”评级。