FY23 超预期，FY24 产品销售增速有望恢复至双位数：收入同比增长7.7%至101.04 亿元，其中创新药与合作产品收入增长37.1%，占总收入比例提升至67.9%（vs. 2022 年53.4%）；GSK 授权合作首付款确认收入约6 亿元，剔除后创新药收入占比约62%。净利润增长26.9%至32.78 亿元，超我们和市场的预期，主要得益于：1）毛利率89.8%（同比-1.0 百分点）略超预期；2）银行利息、投资收益等收入大幅增加。研发/销售费用率分别+2.8/-2.9 百分点至20.8%/34.9%。全年派息率36%（vs. 2022 年23%）。
　　2024 年指引：不含BD 的产品收入增速达到双位数，创新药收入占比超过70%，资本开支将在去年2 亿元基础上翻倍，以投入研发总部建设。
　　关键品种放量节奏强劲：主要治疗领域中，肿瘤和代谢及其他板块表现较好，收入分别+11.7%/+16.3%。肿瘤板块中，阿美乐2023 年录得近20%的销售增长，尽管医保谈判降价40%以上，但1L NSCLC 适应症获覆盖后销量翻倍。随着2024 年降价影响基本出清，公司预计全年销售额将增长20%以上，并维持2026 年60 亿元的销售目标。抗感染和CNS 板块收入分别+1.6%/-8.5%，其中恒沐（艾米替诺福韦）销售增长40%以上。
　　2024 年研发关注重点——阿美乐、ADC、GLP-1 双靶：1）阿美乐术后辅助适应症有望于3Q24 提交sNDA，1L NSCLC 布局阿美乐+化疗（III 期进行中）和EGFR/c-MET 双抗（明年进III 期）；2）B7H3 和B7H4 ADC 今年/明年初会有进一步数据读出；3）GLP-1/GIP 双靶药物年底开展减重III 期。
　　上调目标价，维持中性评级：我们上调公司2024-25E 收入预测7-14%，以反映更乐观的阿美乐收入预测以及第二个GSK 授权合作协议的首付款收入。我们基于DCF 估值模型得到公司最新目标价16.0 港元， 对应21.6x/24.7x 2024E/2025E P/E（2025E P/E 与历史平均基本一致）。我们看好公司的长期成长前景，但考虑到关键仿制药和创新药品种仍面临竞争压力、以及相对有限的潜在股价升幅（7.5%），我们维持公司中性评级。