公司于6 月2 日公告与再生元就HS-20094 的全球独占权益（不含中国内地、香港及澳门）达成授权合作，公司将获得8000 万美元的首付款，并有望收取最高19.3 亿美元的里程碑付款，以及未来潜在的双位数百分比销售分成。
　　我们看好公司持续创新驱动稳定增长和BD，维持“买入”评级。
　　再生元正在打造高质量减重的产品线，HS-20094 或为重要组成HS-20094 为公司国内III 期在研GLP-1/GIP 双激动剂，国内降糖II 期临床结果证实其良好疗效：用药第29 天时，5/10/15mg HS-20094/司美格鲁肽用药组HbA1c 降幅分别为-0.63/-0.75/-0.84/-0.59%，体重降幅分别为-1.27/-2.51/-4.41/-1.35%，安全性良好。再生元正围绕肌肉维持打造减重管线，我们预计HS-20094 有望与其trevogrumab、garetosmab 等联用，开发促进肌肉生长及其他肥胖并发适应症（心血管疾病、糖尿病、肝脏疾病等）。
　　创新和BD 双轮驱动，孵化长期增长曲线
　　1）截止当前，已有8+1 款创新药、12+2 个适应症获批，40+个新分子实体在研。2）除本次授权外，公司B7-H4 ADC/B7-H3 ADC 分别以15.7/17.1亿美元总金额授权给GSK，小分子GLP-1 以20.1 亿美元总金额授权给默沙东，相应首付款（0.85/1.85/1.12 亿美元）分别计入2023/24/25 年。
　　重点在研进度更新：快马加鞭，拓展领域
　　1）阿美替尼：我们预计至2025 年底将形成“3+2”布局（2L 治疗、1L 治疗、维持治疗、术后辅助、靶化联合），2025 年销售额有望达约60 亿元。
　　2）HS-20093：国内SCLC、骨肉瘤适应症均处于III 期临床阶段，GSK 预计于Q4 启动海外关键临床。3）HS-20089：国内已进入卵巢癌III 期临床阶段，GSK 预计于2026 年启动海外关键临床。4）HS-20094：国内降糖/减重适应症分别处于IIb 期/III 期临床阶段。5）公司积极布局皮肤类、肾病类自免疾病，其中HS-10374、HS-20137 均已启动III 期临床。
　　盈利预测与估值
　　我们预计2025-27 年归母净利润为47.18/42.03/47.43 亿元（上调7/1/1%，主因预计确认HS-20094 首付款），对应EPS 为0.79/0.71/0.80 元。我们给予公司SOTP 估值1718.49 亿港币（创新药DCF 估值1676.52 亿港币+仿制药PE 估值41.97 亿港币，人民币兑港币汇率=0.93），对应目标价28.95港币（前值23.82 港币），估值基于：1）上调HS-20094 全球销售预测，并考虑到HS-20089 等今年新启动关键临床，新增此等管线的国内销售预测；2）公司龙头地位巩固、抗风险能力提升，WACC 相应下降。
　　风险提示：临床试验风险；产品价格超预期下滑；海外BD 进展缓慢。