收入利润保持高速增长。8 月18 日，翰森制药发布2025 年中期业绩报告，上半年公司实现收入74.34 亿元，同比增长14.3%；实现净利润31.35 亿元，同比增长15.0%。
　　BD 出海持续落地，预计全年合作收入超过20 亿元。上半年公司合作收入达到16.57 亿元，同比增长18.1%。其中包括2024 年12 月与MSD 达成的授权合作首付款1.12 亿美元。2025 年6 月公司与Regeneron 达成HS-20094 的许可合作，并于7 月收到8000 万美元首付款，预计首付款将于年内确认收入，预计全年合作收入将超过20 亿元。看好BD 收入成为公司可持续收入来源。
　　创新药销售高速增长，适应症拓展提供持续动能。上半年公司创新药与合作产品销售收入达到61.45 亿元，同比增长22.1%，占总收入比例上升至82.7%。
　　其中，抗肿瘤领域收入达到45.31 亿元，抗感染领域收入7.35 亿元，中枢神经系统领域收入7.68 亿元，代谢及其它疾病领域收入14.00 亿元。2025 年上半年，公司重磅产品阿美乐（阿美替尼）在国内获批III 期维持治疗和辅助治疗两项新适应症，并在英国获批上市，成为首个海外获批上市的中国原研EGFR TKI；昕越（伊奈利珠单抗）两项适应症的上市申请获NMPA 受理，其中IgG4-RD 适应症被纳入优先审评审批。已上市创新药产品的新适应症不断拓展，为公司销售增长提供持续动能。
　　研发管全面推进，为公司未来业绩增长提供新鲜动力。2025 年上半年公司研发开支达到14.41 亿元，同比增长20.4%，占总收入19.4%。目前公司研发管线中有超过40 款候选创新药，并在进行超过70 项创新药临床试验。其中，HS-20093（B7-H3 ADC）在国内开展骨与软组织黄肉瘤和非小细胞肺癌的III 期临床，并获NMPA 批准纳入突破性治疗药物；HS-20089（B7-H4 ADC）治疗卵巢癌进入III 期临床阶段，同样获得NMPA 批准纳入突破性疗法；HS-20094（GLP-1/GIP）正在积极推进肥胖或超重的III 期临床试验；HS-10374（TYK2）正在积极推进成年中重度斑块状银屑病III 期临床试验；合作产品HS-20137（IL-23p19）治疗中重度斑块状银屑病进入注册临床阶段。此外，上半年公司有8 款创新药首次进入临床阶段，为公司未来业绩增长提供新鲜动力。
　　投资建议：公司BD 出海持续落地，已上市创新药适应症不断拓展，研发管线全面推进，看好公司业绩持续增长。我们预计公司2025-2027 年营收分别为146.85 亿元、158.01 亿元、184.71 亿元，归母净利润分别为52.37 亿元、54.34亿元、64.17 亿元，对应PE 分别为39 倍、38 倍、32 倍，维持“推荐”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险，产品研发不及预期风险，审批要求变化风险，集采政策、医保政策、准入政策变化的风险，海外法律及监管风险。