2024H1 业绩超预期，持续分红提升股东回报
　　公司2024H1 实现收入100.95 亿元，同比增3.7%；实现归母净利润18.75 亿元，同比增10.6%，业绩超预期。同时，公司拟派发中期股息每股0.16 港元（YoY+21.0%），派息率高达78%，持续分红提升股东回报。考虑到行业需求仍疲软，公司面临的竞争较激烈，我们下调2024-2025 年归母净利为38.1、41.6（前值为48.2、52.8）亿元，并新增2026 年归母净利为44.7 亿元，EPS 为0.42、0.46、0.49 元，当前股价对应PE 为9.1、8.3、7.7 倍。中国飞鹤是中国婴幼儿配方奶粉龙头，市场份额持续提升，品牌及渠道优势稳固，维持“增持”评级。
　　星飞帆和卓睿系列快速增长，品牌力持续提升产品端来看，公司重点推广星飞帆和卓睿系列，同时根据市场趋势推出新品，实现良好终端销售。渠道端来看，2024H1 线下经销收入占乳制品总收入的76.8%（-1.0pct），截至2024 年上半年，公司经销商数量达2800 多名，覆盖超过8 万个零售销售点；同时，公司面向年轻一代消费者紧抓快速增长的电商渠道。营销端来看，上半年公司共举办约46 万场研讨会，获取新客户143 万人+，最大程度提高消费者的线上互动性，以及采用媒体报道形式，不断提升品牌力。
　　产品结构改善叠加折扣力度下降推升盈利水平公司2024H1 毛利率67.9%（YoY+2.6pct），毛利率提升主因高毛利的星飞帆产品系列收入增长，改善产品结构，同时折扣力度有所下降。2024H1 销售/管理费用率分别为35.0%/7.3%，同比分别-0.5pct/-0.5pct，保持稳定略降。受益于毛利率提升及费用率下降，2024H1 公司净利率为18.9%（YoY+2.3pct）。
　　开拓超高端和超高端+产品，盈利能力有望持续提升展望未来，公司顺应行业趋势，继续开拓超高端和超高端+产品，覆盖从婴儿到老年人的全生命周期，产品结构持续优化，折扣力度保持合理，同时积极优化费用率，2024 年盈利能力有望持续提升。
　　风险提示：宏观经济波动风险、出生率大幅下滑风险、原料价格波动风险等。