事件概述
2024 年8 月29 日，中国飞鹤发布2024 年中期业绩，24H1 营业收入100.9 亿元，同比3.7%；归母净利润18.8 亿元，同比10.6%，市场份额继续保持领先。
分析判断：
24H1 收入恢复正增，卓睿表现优异
上半年行业整体延续下滑趋势，飞鹤作为行业龙头韧性较强，逆势增长。24H1 收入100.9 亿元，同比+3.7%。自飞鹤业绩公布以来，其股价连续多日上涨，截至9 月11 日，股价+26%。根据第一风口报道，飞鹤迎来增长，主要原因是开源节流。一方面，飞鹤积极拓展新品、海外等业务，寻求新的增长点，另一方面，飞鹤在压缩成本上下足功夫。
分产品上：1）奶粉类：随着城市化程度的提高，可支配收入的增加及健康意识的增强，进一步增强中国高端消费动力。公司其中超高端产品收入71.4 亿元，同比+19%。星飞帆系列增长速度迅速，根据第一财经报道，其中卓睿系列同比+80%，表现优异，公司预计今年下半年还有推出比卓睿更高端新品上市的计划。
我们预测下半年同比有望加速。2）营养补充品：收入0.81 亿元，占飞鹤整体收入0.8%，同比-23.6%。
随着下半年行业竞争趋缓及价盘企稳回升，公司有望延续龙头优势，我们判断全年营收增长可能超过上半年，有望朝向双位数增长努力。
高端产品销量提升与结构优化致利润端提升，线下活动增长致销售费用增加24H1 公司毛利率为67.9%，同比+2.6pcts，主要因为高端产品星飞帆产品系列收入增长。24H1 归母净利润18.8 亿元，同比10.6%；24H1 生物资产减值同比-18%至3.4 亿元。
24H1 销售费用率同比-0.5 pcts 至35.0%，销售费用金额同比+2%，主要原因是线上活动及促销活动费用增长。管理费用率同比-0.5pcts 至7.3%，主要是研发成本降低。净利率同比+2.3pcts 至18.9%。根据中期分红方案，飞鹤拟派发中期股息每股0.1632 港元，同比增长21%，股东回报持续提升。
根据第一风口报道，产品高端化，是飞鹤一大策略。仅今年上半年，飞鹤就先后推出了早产儿奶粉蓓舒维、卓然倍高儿童奶粉、臻稚卓蓓有机奶粉等多款高端产品。按照飞鹤公开说法，未来公司将坚持定位超高端市场，进一步拓展其高端奶粉系列产品。我们预期24 年全年毛利率和净利率稳中有升，费用率基本持平。
线上协助线下，布局国内外，为家庭提供覆盖全生命周期的营养解决方案渠道端：报告期内飞鹤通过全国2800 多名线下客户的广泛经销网络，覆盖超过80000 个零售销售点，线下销售占乳制品总收益的76.8%。此外，公司还积极拓展电商渠道，迎合年轻一代消费者的需求。
公司持续布局国内外，协同发展。国内：根据证券市场周刊市场号报道，24 年6 月，飞鹤在珠海横琴新区举行开工仪式。横琴工厂的集聚效应也是飞鹤整合全球产业链的重要一环。飞鹤横琴工厂的生产原料99%以上来自国外进口，产品将优先满足内地市场需求，未来也会借助琴澳优势“出海”销售。国外：根据婴童智库，24 年4 月，飞鹤在加拿大投资的奶粉生产工厂获得了当地首张婴幼儿配方奶粉生产执照，产品或将于今夏正式上线。同月，飞鹤与美国婴童用品巨头满趣健达成战略合作。24 年9 月5 日， 公司与菲仕兰荷兰有限公司达成战略合作，双方将充分利用各自的优势资源，不断探索更广阔的合作领域。
根据中报显示，下半年，飞鹤将继续以创新为驱动力，紧跟市场的发展步伐，紧紧贴合消费者的需求，坚持深入推进大脑发育战略，为客户提供量身定制的专业营养解决方案，覆盖从婴幼儿到老年人的全生命周期，为家庭提供覆盖全生命周期的营养解决方案。
投资建议
展望全年，我们判断行业下半年竞争与上半年相当，仍处于激烈状态。但随着品牌力提升与产品结构持续优化，新生儿出生率回暖，且公司作为行业龙头确定性强、有望受益于行业出清后的市场份额提升，我们调整盈利预测如下：我们预测24-26 年营业收入为207/216/227 亿元维持不变；24-26 年归母净利润由36/38/41 亿元上调至37/40/42 亿元；24-26 年EPS 由0.40/0.42/0.45 元上调至0.41/0.44/0.46 元，2024 年09 月11 日收盘价4.30 HKD 对应P/E 分别为10/10/9 倍（港币兑人民币汇率0.9121），投资评级维持增持。
风险提示
新生儿人口数量持续下降风险；食品安全风险；原奶价格变动风险；行业内竞争激烈带来的风险等。