【事件】阳光保险发布2024 年中报业绩：1）归母净利润31.4 亿元，同比+8.6%；其中寿险/财险归母净利润分别为27.7/5.1 亿元，分别同比+14.0%/-38.0%。2）NBV 37.5 亿元，同比+39.9%；EV 1126 亿元，较年初+8.2%。3）净资产602亿元，较年初-0.4%。4）年化ROE 10.4%，同比+1.5pct。5）所得税25.0 亿元，同比+226.5%。
寿险：个险渠道表现亮眼。1）合同服务边际余额486 亿元，同比+7.5%。2）保费：新单保费196 亿元，同比-9.0%。新单期缴保费117 亿元，同比-15.8%；其中个险渠道/ 银保渠道新单期缴保费分别为35.8/77.9 亿元， 分别同比+18.5%/-26.7%；个险渠道新单保费占比+4.2pct 至19.8%。3）业务结构：寿险/意外险/健康险保费分别同比+14.9%/-13.7%/+0.8%；传统寿险占比高达72.5%。
我们认为，传统寿险的高增长主要源自于增额终身寿产品的持续热销。4）人力：
月均人力52316 人，同比-5.5%；其中精英队伍人力2489 人，同比+45.9%。个险渠道人均产能2.8 万元，同比+9.4%；其中精英队伍人均产能6.9 万元，同比+19.6%。我们预计，人力的质效改善将能带动下半年NBV 继续正增长。
产险： 保持承保盈利，受灾害影响综合成本率上升。1）阳光财险原保费收入247 亿元，同比+12.4%；其中车险/非车险保费分别同比+3.2%/+25.5%。车险保费占比同比-4.8pct 至53.9%。2）承保盈利2.0 亿元，同比-50.2%。3）综合成本率99.1%，同比+0.9pct；其中综合费用率/综合赔付率分别为-0.5pct/+1.4pct至32.7%/66.4%。车险/非车险综合成本率分别为99.7%/98.5%。综合成本率的提升主要是由于上半年极端自然灾害影响所致。
投资： 增配固收、权益，各投资收益率同比均有提升。1）总投资资产规模5141亿元，较年初+7.2%。固收类/权益类资产占比分别+1.3pct/+1.9pct。2）总投资收益83.3 亿元，同比+8.2%。年化净投资收益率3.8%，同比+0.4pct；年化总投资收益率3.6%，同比+0.1pct；年化综合投资收益率7.2%，同比+2.3pct。我们认为综合投资收益率的大幅提升主要受到FVOCI 科目下债券的公允价值提升的影响。
维持“优于大市”评级。我们认为随着公司寿险继续深化价值发展；财险不断优化产品结构，未来公司有望在市场竞争中突围。我们采用分部估值法对其进行估值。我们给予阳光人寿0.3-0.35 倍2024E PEV；阳光财险和阳光信保 0.6-0.65倍2024E PB；其他业务1 倍2024E PB。对应合理价值区间4.01-4.46 元。基于1 人民币=1.1041 港元，对应合理价值区间4.42-4.92 港元。目前公司股价对应2024E PB 0.50x、PEV 0.28x。，给予“优于大市”的投资评级。
风险提示：1）新单保费增长不及预期；2 长端利率持续趋势性下行。