公司发布公告25H1 实现营收25.0 亿（同比-39.6%），归母净利/经调整净利润为5.7/6.1 亿（同比-23.5%/-39.8%）。上半年受外部环境、政策及同期高基数影响，公司业绩同比下滑。25H1 公司根据行业需求形势，稳健当头，适当放缓打款和发货节奏，推出针对性战略单品，加快渠道周转，预计下半年将采取更多针对性措施应对外部经营压力。展望看，公司品牌端具备独特的基因与多元化的营销体系，区域与产能扩张有望不断落地。维持“买入”评级。
　　需求萎缩导致下滑，主动推新应对压力
　　分价位，25H1 高端/次高端/中端及以下分别实现收入5.8/9.8/9.4 亿（同比-47.3%/-41.6%/-30.9%），下滑主要受战略性放缓珍酒高端产品去化库存，及宴席等场景萎缩所致。品牌端，25H1 珍酒/李渡/湘窖/开口笑分别实现收入14.9/6.1/2.8/0.8 亿（同比-44.8%/-9.4%/-38.7%/-63.9%），受酱酒行业持续跌价影响，我们预计公司核心产品如珍30/真实年份酒等产品动销受到一定影响，珍30/珍15 价格略有承压；李渡/电商/高档事业部等预计表现靠前；公司主动控制回款和发货节奏，重视渠道健康。面对需求下滑压力，公司推出珍10 布局大众喜宴场景，6 月推出战略性旗舰产品“大珍·珍酒”布局高线次高端价格带，完善公司价位带，预计下半年可带来可观销售贡献。
　　高端产品下滑影响毛利，管理费用优化
　　25H1 毛利率同比+0.3pct 至59.0%，其中珍酒/李渡/湘窖/开口笑毛利率分别为58.3%/66.5%/58.7%/41.7%，同比-0.9/-0.3/-0.1/-4.0pct，各产品毛利下滑均受毛利较高次高端及以上产品下滑影响。费用端，25H1 销售费用率同比+0.4pct 至22.2%；25H1 管理费用率同比-1.8pct 至11.3%，主要系公司进一步优化人效和人工成本影响；录得25H1 归母净利率同比+4.8pct 至23.0%；25H1 的经调整净利率同比持平为24.6%。25H1 公司经营活动现金流量净额-3.2 亿（24H1 为5.8 亿元）。
　　坚持长期主义，维持“买入”评级
　　公司重视渠道健康，坚守长期主义，积极适应行业需求变化。考虑到战略次高端新品大珍珍酒目前处于快速铺货阶段，前期市场导入效果较好，预计未来将对公司业绩形成提振，我们上调25-27 年营业收入为54.4/60.7/69.6 亿元（较前次+3%/+6%/+12%），同比-23%/+12%/+15%；上调盈利预测，预计25-27 年EPS 0.35/0.42/0.50 元（较前次+5%/+10%/+13%），参考可比公司25 年平均PE 32x（Wind 一致预期），给予25 年32x PE，目标价12.24 港元（前次8.04 港币，对应25 年22xPE，对应25 年可比公司估值22xPE），“买入”。
　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题