投资要点
营收大幅增长，费用管控效率提升促使净亏损收窄。2020 年公司实现营业收入 18.21 亿元（YoY+55.8%），主要驱动因素是商家的订阅解决方案及商家解决方案销售收入的大幅增长；毛利 10.82 亿元（YoY+82.4%），毛利率 59.4%，同比增加 8.6pcts，主要是因为高毛利率的订阅解决方案占比提升。2020 年公司净亏损 5.46 亿元，同比收窄 40.4%，净损率 30.0%，较 2019 年下降 48.3pcts，主要是因为产品模式成熟和销售效率提升带来的运营费用率改善，2020 年公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别是 42.9%/13.3%/24.8%，较 2019 年分别下降 3.6/3.5/9.8pcts。
　　商户数和 ARPU 齐升驱动订阅解决方案收入高速增长。公司不断完善和丰富 SaaS 产品体系，为商家提供社交渠道的 SaaS 开店工具，并开发出垂直细分行业线下门店 SaaS 产品，满足线上线下全渠道经营需求，同时应用 PaaS 云服务实现个性化定制，并与 2019 年下半年新增云服务收费。截至 2020 年底，公司存量付费商户共 97158 家（YoY+18.0%），2020 年公司订阅解决方案 ARPU（年均每名付费商家收益）10786 元（YoY+49.6%）。
　　GMV 显著提升推动商家解决方案收入增长。围绕 SaaS 产品，有赞同时提供有赞分销、有赞担保等服务，并于 2020 年推出分佣推广平台“有赞客”，帮助商家对接微信、快手、微博等平台的内容创作者，实现商品在流量平台的推广和销售，推出后公司交易额显著提升， 2020 年 GMV 达到 1037 亿元（YoY+60.8%），基于交易额收费的商家解决方案收入 7.58亿元（YoY+33.7%）。
　　有赞科技申请上市，释放 SaaS 增长潜力。公司子公司有赞科技将以介绍方式在联交所主板上市，不会公开发售股份，同时中国有赞私有化及除牌。
　　此次有赞科技在主板上市的上市规划，将不包含支付业务，而是聚焦 SaaS业务发展。公司 SaaS 业务盈利能力突出，2020Q1-3 毛利率 80.3%，高于支付和其他业务，2019 年 ROE 为 31.7%，支付及其他业务仅有 3.6%。
　　投资建议：公司是私域流量领域头部 SaaS 服务商，目前已形成较为成熟的 SaaS 产品体系，并应用 PaaS 云服务实现个性化定制，同时提供担保交易、分销推广等延伸服务。公司控股子公司有赞科技将以介绍方式在联交所主板上市，将进一步加快落实 SaaS 业务战略，巩固公司在中国云端商业服务行业的领先地位，其增长潜力将会得到进一步释放，建议投资者积极关注。
　　风险提示：1）市场竞争加剧；2）宏观经济下行；3）行业政策风险