事件
　　2021 年5 月10 日，公司发布2021 年第一季度业绩报告，报告期内公司实现营业收入4.17 亿元，同比增长11.9%，其中订阅解决方案实现收入2.57 亿元，同比增长20.7%，商家解决方案收入1.57 亿元，同比下降0.2%；毛利同比增长15.7%至2.45 亿元，毛利率为58.7%；第一季度净亏损9113 万元，2020 年同期亏损7489 万元。
　　简评
　　非快手渠道GMV 保持40%的同比增速
　　2021 年一季度公司营收4.17 亿元，同比增长11.9%。公司实现GMV 236 亿元，同比增长13%，来自快手的GMV 同比下滑，来自其他渠道GMV 增长约40%。
　　用户结构优化，ACV、ARPU 稳健增长
　　2021Q1 订阅解决方案（SaaS）实现营收2.57 亿元，同比增长20.7%，毛利率达73.8%，主要受益于SaaS 付费商家数增长以及ACV 增长。商家解决方案（交易费、广告收入及有赞担保、有赞分销、有赞客等延伸服务）实现收入1.57 亿元，同比下降0.2%，毛利率达35.1%。商家解决方案收入同比下降，主要因为使用有赞支付的GMV 下降，剔除交易费收入后同比上涨20%，延伸服务的增速快于GMV 增速。
　　2021Q1 新增付费商家7961 家，同比下降43%，但订阅高阶版本商家数量占比提升，其中有赞微商城专业版和旗舰版的订购数量占比接近50%。一季度为传统淡季，但去年同期在疫情影响下基数较高，导致今年同比下降。2021Q1 存量付费商家数为96592 家，同比增长5%，增速放缓主要受快手小店以及近期公司产品提价影响，有赞连锁、有赞美业、有赞教育存量付费商家数量均同比增长超过100%。2021Q1 公司ACV 同比增长10%至13,060元，ARPU 同比增长15.1%至2686 元。
　　毛利率微升，期间费用率显著上升
　　2021Q1 公司实现毛利率58.7%，较2020 年同期提升1.9 个百分点，主要因为高毛利率订阅解决方案收入占比提升。一季度公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为50.3%、16.9%和32.7%，较去年同期43.0%、13.6%和26.7%均有所上升，主要因为销售团队扩张和人工开支增长、区域运营中心的建立、上市和私有化的中介费用支出等等。受期间费用率上升高于毛利率上升影响，公司2021Q1 净亏损扩大至9113 万元。
　　去年1Q 高基数及快手影响21 1Q 增速，下半年有望恢复正常我们认为，公司1Q 增速有所回落的原因为：1）2020 Q1 的营收和GMV 受疫情催化增长较快，其高基数导致2021 Q1 营收和GMV 同比增长显慢；2）我们预计2020 Q1 公司仍较受益于快手中小微主播客户的加入，而目前我们预计绝大部分的GMV 由微信贡献，今年一季度由于快手平台GMV 下滑导致增速略缓；3）疫情导致中小微客户的续约率略低于往年水平。我们预计下半年无疫情导致的高基数影响，营收和GMV 增速将会逐渐恢复正常。此外，我们持续看好有赞零售、连锁、美业等线下SaaS 业务的发展，我们认为随着公司用户结构的优化，流失率有望持续改善。
　　关注有赞企业微信助手、旺小店和AllValue 的潜在增量面向未来，公司提出战略： 1）持续提升GMV；2）扩大商家群及拓展销售网络，持续完善销售体系，继续扩大销售团队和销售网络，扩展渗透率，服务更多类型和行业的商家；3）不断创新及推出新产品：有赞企业微信助手可帮助商家管理私域流量，旺小店聚焦下沉市场，为中小商家提供引流工具，All Value 助力海外本地商家&跨境电商商家开设独立站；4）持续扩大生态系统及提升服务大型商家的能力，提升PaaS 能力，扩大三方服务商数量，丰富服务种类，打造商家服务生态；5）为长期发展持续建设，未来将开展选择性投资和并购，聚焦社交电商和私域经济。
　　盈利预测及估值
　　我们认为以微信为代表的私域流量仍处发展前期，持续看好中国有赞作为龙头SaaS 服务商长期的增长空间及竞争力。我们预测公司2021-2023 年营收分别为22.9 亿元、33.4 亿元、47.6 亿元，参考同等增速的港、美股SaaS 公司的估值中枢，并考虑公司在电商SaaS 领域的竞争力，给予公司SaaS 及延伸服务业务2022 年25xPS，交易费及其他业务给予5x PS，对应2.6 港元目标价，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　客户续约率不及预期、 SaaS 发展不及预期、直播电商发展不及预期、腾讯小程序发展不及预期、宏观经济疲软。