去中心化SaaS 服务商受益于产品线拓展
中国有赞是国内领先的去中心化SaaS 服务提供商，积极把握企业数字化经营带来的发展机遇，帮助投资者积极应对中国数字化营销转型的浪潮。订阅解决方案及商家解决方案业务近年来发展迅速。2017-2020 年GMV 年复合增长率（CAGR）达到78%，总收入CAGR 达到116%。我们认为，随着中国企业加速数字化转型以及新零售的发展，有赞将受益于私域流量模式发展、产品线持续拓展以及单用户价值量的上升。预计2021-2023 年收入分别为29.60/47.05/72.28 亿元，归母净利润分别为-2.47/-1.42/1.09 亿元。
私域经济兴起，提供持续发展的动力
新零售以消费者为中心，与传统零售相比，具有数据化、个性化、全场景化、社会化的特点。而随着零售业发展到新零售阶段，线上线下融合成为趋势，对零售相关SaaS 的需求起到了催化剂作用。但近年来，公域流量成本逐渐上升，去中心化私域流量模式逐渐兴起。有赞构建私域增长模型，为商家提供了捕捉用户资产价值的有效平台和渠道，私域经济为有赞提供了源源不断的动力，2017-2020 年GMV 年复合增长率达到78%，未来或将进一步上升。
产品线持续扩展，推动市场规模不断扩大
有赞产品的延伸方式包括三种方式。伴随着零售业的发展而深化，将产品线从“线上电商”拓展到“线上线下深度融合”。跨行业的拓展则将产品从单一电商SaaS 拓展到细分垂直行业。跨产品功能的拓展则是为商家提供了更多可选的功能模块，推动单客户价值量从2018 年的4,108 元上升至2020年的10,786 元，也是未来有赞进一步提升客单价的重要动力。有赞通过产品线的持续扩展，为公司提供了重要的增长动力，市场规模或持续扩大。
产品线不断拓展，给予“买入”评级
有赞顺应私域流量模式发展趋势，产品线不断拓展，打开更大的市场空间。
基于分类加总估值法（SOTP）对有赞进行估值：1）订阅解决方案，预计2021 年17.93 亿元，考虑有赞高速发展，给予2021 年21 倍PS；2）商家解决方案及其他业务2021 年预计分别实现净利润2.79、1.16 亿元，按PEG为0.67 保守估计，给予这两大业务2021 年36.0x 倍PE。结合中国有赞对订阅解决方案及商家解决方案业务主体有赞科技52%的持股比例，订阅解决方案、商家解决方案业务、其他业务对应估值分别为1.35、0.36、0.29港币/股。综上给予目标价2.00 港币/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：市场竞争加剧、商家数字化进程低于预期等。