投资要点
　　我们的观 点：优然牧业是国内龙头牧场公司，控股赛科星及恒天然中国牧场后，牛群及原奶生产规模进一步扩大，头部地位加固。公司背靠伊利股份，原奶品质高企、特色奶资源稀缺，持续受益于乳制品消费升级。同时，公司实现乳业上游（育种、饲草、原奶生产）全产业链布局，利于业务协同、降本增效，建议投资者积极关注。
　　经营业绩提升：2021H1，公司营收同比+36.4%至72.9 亿元；在利润率相对稳定的情况下，收入增长驱动毛利同比+33.1%至21.4 亿元，归母净利润同比+27.9%至9.4 亿元。
　　两大业务均大幅增长：公司有原料奶（优质生鲜乳、特色生鲜乳）、反刍动物养殖系统化解决方案（饲料、奶牛超市养殖耗用品、育种产品）两大业务，2021H1 收入各为43.5、29.4 亿元，各占59.7%、40.3%，收入分别同比+36.3%、+36.6%；优势一是多元经营增加盈利点、降低风险，二是乳业上游全产业链协同、降本增效。
　　1）、原料奶：产能扩大，量价齐升。2021H1，公司原奶销售收入增长由单价及产销量共同驱动。原奶产量提升：2021H1 公司原奶产量同比+23.2%至94.8 万吨，全国第一，其中91.7%的原奶销售给伊利股份。产量提升原因一是成母牛存栏规模提升：截至2021H1 末，公司奶牛存栏规模37.6 万头，同比+30.9%；其中成母牛同比+26.2%至19.0万头；牛群增长系因种群繁育及恒天然中国牧场并表；二是单产提升：2021H1 公司成母牛（除娟姗牛）年化单产同比+5.7%至11.2 吨/头。原奶单价提升：因饲料成本提升及原奶需求走高，2021H1 公司原奶平均售价同比+10.7%至4.69 元/kg；售价持续高于行业整体水平，系因原奶品质高、特色奶稀缺性。
　　2）、反刍动物养殖系统化解决方案：饲料业务驱动增长。2021H1 公司的饲草业务、奶牛超市养殖耗用品、育种产品收入各为27.1、2.0、0.3 亿元，分别同比+37.2%、+36.5%、+0.2%。饲料业务收入大幅增长，原因一是精饲料市场及客户开拓，2021H1 公司的精饲料业务合作客户数量同比+13.3%，在新疆、甘肃、河南市场精饲料销量同比+124.1%；二是率先建立肉牛羊标准化养殖技术服务方案，期内肉牛肉羊料销量同比+209.9%；三是饲料生产基地新投产及新建，2021H1，公司有一座设计产能24 万吨、可辐射山东、河北、江苏客户的饲料生产基地投产，另有一座设计年产能40 万吨、预计2022年投产的饲料生产基地已在黑龙江动工；四是粗饲料（主要是苜蓿草及燕麦草）种植与贸易规模扩大，2021H1 进口苜蓿草13.2 万吨。
　　归母净利润率略有下降：2021H1，因毛利率下降、财务费用率提升，公司归母净利润率同比-0.9pcts 至12.8%。1）、毛利率：2021H1 同比-0.7pcts 至29.3%；其中，原奶毛利率同比-0.3pcts 至40.4%，系因恒天然中国牧场并表、原料价格上涨；反刍动物养殖系统解决方案毛利率同比-1.4pcts 至13.0%，系因原料价格上涨。2）、费用率：2021H1，公司的销售及管理费用管控良好，销售费用率同比-0.2pcts 至3.6%，管理费用率同比-0.3pcts 至4.7%；同期，公司融资成本同比+95.1%至2.98 亿元，财务费用率同比+1.2pcts至4.1%，系因可转换票据利息增加、银行借款增加。
　　风险提示：产品安全问题，原奶质量不达标，原材料成本上涨超预期，原奶价格不及预期，牛群疾病。