核心观点
　　公司作为辣味零食龙头，品牌和渠道优势显著，市场额份领先。
　　产品端，公司围绕面制品和蔬菜制品不断去做产品创新和推广，为公司营收增长奠定基础。渠道端，坚持全渠道经销网络策略，不断扩大经销网络深度及广度。上半年公司在同期提价基础上，产品平均售价得到提升，成本端原材料价格的下降，公司毛利率改善显著，我们预计营收增长和毛利率改善趋势将会延续，看好公司中长期发展。
　　事件
　　公司发布2023 年中期业绩公告
　　公司2023 年上半年实现营收23.27 亿元，同比增长2.51%，归母净利润4.47 亿元，去年同期-2.61 亿元，同比扭亏。经调整净利润达4.97 亿元，同比增长17%。每股基本盈利0.19 元，董事会决议派发中期股息每股0.12 元（含税），约占当期净利润的60%。
　　简评
　　营收稳中有进但面制品承压，渠道建设助推国内外市场高速拓展分产品看，公司上半年调味面制品/蔬菜制品/豆制品及其他产品分别实现营收12.9/9.3/1.1 亿元，分别同比-3.9%/+14.1%/+3.7%。
　　面制品下滑主要因2022 年5 月对产品结构进行调整，淘汰了部分低价格带产品，以及今年上半年主要的线下传统及卖场超市渠道客流量下滑所致。蔬菜制品稳健增长，且占总收入由36.2%提升至40.1%，公司产品组合多样化有了新进展。豆制品及其他产品收入保持增长主要由卤蛋需求带来的增长。
　　公司线上和线下全覆盖，并积极尝试零食量贩新渠道。线下方面公司通过“辅销+助销”模式，重点城市核心门店执行辅销模式，在低线城市推进助销模式，不断扩大经销网络深度及广度，全力提升终端门店覆盖范围及强化终端执行质量。截止2023 年上半年末，公司线下渠道经销商数量达到1838 家，产品通过经销商出售给不同国家和地区的143 个购物商场、商超及连锁便利店运营商，并进一步向低线城市市场下沉，获取更多的增量市场。线上方面也在大力布局各大电商平台，除与主流电商平台合作，也通过小红书、抖音、快手等平台增加和年轻人的深入互动。对于量贩零食店新渠道带来的消费流量机遇，公司推出针对零食量贩等新渠道的定制化产品。
　　原材料成本下降和去年同期提价效应显现，盈利能力提升得益于去年主要产品结构调整和提价带来了平均售价的提升，加之上半年原材料价格的下降，上半年公司毛利率同比提升9.15pcts 至47.5%。销售费用率同比提升3.91pcts 至15.78%，主要因本期推广和广告费用增加、员工福利费用增加。管理费用率9.42%，基本持平，归母净利率19.21%，同比扭亏。
　　加大新品研发，不断创新培育更多产品
　　公司近年来研发推出的魔芋爽、风吃海带等多样化大单品，都成功接档辣条，推动公司规模扩张。例如风吃海带上市一年内销售额超亿元，诸如此类的爆款产品成功推动公司蔬菜制品的发展，实现产品矩阵多元化。公司持续增强研发能力，深化对现有品类的挖掘，扩大产品组合，并加强品牌推广，预计未来公司将持续推出多款创新产品。
　　盈利预测与投资建议：收入端，22 年以来受外部环境扰动、量贩零食渠道变革、产品提价影响，公司吨价大幅提升，但产品销量下滑幅度较大，导致收入略有下滑。23 年线下消费逐步回暖，公司调味面制品销量有望重回逐步复苏，叠加产品提价执行完毕，提价效应释放，预计面制品收入将企稳并恢复增长，23-25 年面制品收入有望分别实现3.0%/8.0%/5.0%的增长。魔芋爽为公司增长较快的大单品，提价执行完毕后，仍有铺货拓展空间，预计23-25 年重回较快增长，23-25 年蔬菜制品收入有望分别实现18.0%/15.0%/14.0%的增长。豆制品及其他品类仍处于公司逐步探索调整状态，预计23-25 年期间保持5%左右的增长。综合看预计公司23-25 年收入分别为50.4/55.9/61.0 亿元，分别同比增长8.8%/11.0%/9.0%。
　　利润端，2023 年上游面粉、豆油等原材料成本减轻，叠加公司提价效应，公司23 年上半年毛利率提升明显，带动公司盈利能力提升，考虑到提价效应释放和规模效应摊薄费用率，预计23-25 年公司毛利率分别为50.0%/49.4%/49.4%，净利率分别为19.5%/19.4%/19.9%，实现净利润分别为9.8/10.8/12.1 亿，同比增长549.4%/10.3%/11.7%，首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：
　　1.新品矩阵设计不达预期：2022 年公司传统品类调味面制品的收入占比为58.7%，对该品类依赖较大，而面制品22 年同比增速为-6.8%，若新品不受消费者喜爱，将对公司营收造成压力；2.线上竞争加剧风险：2022 年公司线上营收同比下滑12.2%，若线上流量下滑，线上营业额可能进一步萎缩；3.新渠道拓展不顺，零食专营渠道可能会到达峰值，然后增速变缓，行业内激烈的竞争使得单店的效益下降；零食行业竞争加剧，各家品牌纷纷为了抢占市占率而大打折扣，使得行业利润水平下降； 4.居民消费力下降，居民对可选食品的购买欲望下降，以家庭为单位的零食的购买减少，或者县乡、低线城市的小品牌产品因为低价而重新受到欢迎。
　　公司零食业务主要聚焦在面制品辣条和蔬菜制品魔芋爽的主业，两项业务产品特征相似，业务表现也具有较强的相似性，我们预计公司2023-2025 年主业营收增速分别为9%/11%/9%，对应公司总营收分别为50.4/55.9/61.0亿元。调味面制品和蔬菜制品在2022 年均有较大幅度提价且销量均有下滑，其波动对公司营收有较大影响。我们定量假设了2023-2025 年主业增速不及预期的情况，并测算从小幅低于预期到极端情况下对公司总收入的影响。