事件公司发布2020 年年报，2020 年公司实现营业收入12.09 亿元，同比增长13.3%；经调整净利润为2.19 亿元，同比下降38.3%，主要系公司产品延期且研发支出增加所致；整体毛利提升4.1%至9.26亿元；研发费用为5.4 亿元，同比增加38.8%。
　　新游《梦想新大陆》初战告捷，或将贡献2021 稳定流水由UE4虚幻引擎打造的回合制MMORPG 游戏《梦想新大陆》于2021年1 月27 日正式上线，此前全渠道预约数过千万，上线首日即登顶iOS 免费榜，成为近年来少数回合制爆款新游，目前TapTap评分为7.8 分。作为2021 年祖龙娱乐推出的首款MMORPG 游戏，《梦想新大陆》拥有丰富的内容以及成熟的推广渠道，或将成为祖龙娱乐的又一MMORPG 游戏大作，有望贡献2021 年公司稳定流水。
　　旧游流水稳健，出海潜力巨大公司经典旧游生命周期仍具备可持续度，流水表现稳健。近几年上线的《龙族幻想》《万王之王3D》在已发行地区依然保持稳定流水，其中《龙族幻想》在当地付费表现十分优异，三个月流水均超1500 万美元；《万王之王3D》于2019 年在欧美自主发行后收入及排名表现良好，海外自主发行总流水超5 亿，累计注册玩家超1290 万；2020 年，公司海外游戏收入同比增长129.1%，占比已上升至总收入的65.2%。
　　去年新游《鸿图之下》上线后热度不断，且有望在近期陆续推进海外多地区版本发行，2021 年业绩有待充分释放。
　　产品储备丰富，2021-2022 年预计上线六款大作公司不断持续丰富其产品线，除《梦想新大陆》外，2021 年公司预计将向全球推出6 款手游，其中包括由UE4 引擎打造的开放大世界MMORPG手游《诺亚之心》及女性向游戏《Project A》。我们认为公司强大的长线运营能力与充足的游戏新品后备，将为公司业绩未来的持续增长提供了充足动力。
　　研发优势不断强化，奠定坚实发展基础2020 年，公司新增人员规模中约85%为研发人员；截止至2020 年年底，公司研发人员占比已达87%。公司致力于在人才资源、研发、游戏技术及网络基础设施方面投入大量资金以增强研发能力，研发团队实力雄厚、高质量产品不断。我们认为，持续的研发投入将为公司长期内的稳健发展奠定坚实的基础，公司在研发领域的领先地位将不断稳固。
　　IP 储备不断扩大，内容供应丰富公司共持有包括游戏、文学、影视等品类的19 项IP，其中包括7 款在运营的原创IP 手游和4 款在运营的授权IP 手游；在巩固自身原创IP 的基础上，公司也正在与全球顶尖电影制作公司合作IP 手游。我们认为，公司研发团队具有多款IP 改编游戏产品的成功经验，游戏开发及IP 运营能力得到国际知名IP 持有人的认可，不断扩大的IP 矩阵将助力公司打造独特竞争力，提升玩家忠诚度，并持续深入推进全球化布局。
　　投资建议祖龙娱乐研发实力强劲，游戏质量多有保障，爆款产出率较高。尽管受新游延期影响公司在收入端2020 年表现不及预期，但基于祖龙娱乐优异的研发能力、海外运营优势以及不断攀升的海外收入，我们预计祖龙娱乐储备产品上线后出海业务规模有望持续扩大，将为公司贡献大量增量。鉴于短期内公司流水受到产品延期影响，我们下调2021/2022 年归母净利润至8.11/10.96 亿元，当前股价分别对应13x、10x 市盈率，我们认为目前公司处于低估值高增长阶段，继续维持“推荐”评级。
　　风险提示新游上线表现不及预期风险、政策管控趋严风险、出海业务市场竞争加剧风险等。