业绩回顾
　　业绩符合业绩预告
　　公司公布2021 年业绩：营收9.21 亿元，同降23.8%；年内经调整净亏损2.38 亿元(2020 年同期净利润2.19 亿元)，落入预警2.2~2.4 亿元亏损区间。
　　发展趋势
　　短期业绩略有承压，新游上线或释放增量空间。公司2021 年实现营业收入9.21 亿元，其中，2H21 达3.67 亿元，同降40%。全年收入端因新游延期或上线表现不及预期而相对承压，存量产品《鸿图之下》通过赛季制度进行版本迭代，并分别于2021 年4 月/10 月/11 月登陆中国港澳台地区/欧美/越南，截至2021 年底累计实现流水超过10 亿元。我们认为，公司整体储备丰富，2022/23/24 年分别储备有4/3/4 款产品，业绩有望随新游上线而逐步释放。
　　研发投入驱动长效发展，自发行能力建设持续完善。研发方面，公司2H21研发开支3.68 亿元，同增18%，研发费率100%。在研发团队规模上，公司2021 年研发人员新增158 人，研发中心人员约1,230 人，占总人员比例约为82%，整体保持较高比例的研发人员配置。发行方面，公司2H21 营销开支0.87 亿元，同增40%。在发行团队规模上，公司2021 年新增发行及运营人员86 人，占总人员比例约为12%。公司同时设立广州子公司以拓展海外发行渠道。我们认为，公司加大发行投入，持续推动自发行体系建设，保持有序的自发行节奏，于2021 年在海外多地区自发行《鸿图之下》，并于2022年初在韩国地区上线其韩文版。我们判断，公司将持续推进研发能力积累，保持在先进引擎技术上的优势，推动优质游戏产出；同时，将持续积累自发行经验，打造研运一体的精品化自发行体系。
　　全球化布局逐步发力，多元形式探索海外市场。公司保持较高的海外收入占比，2021 年海外营业收入达5.36 亿元，占比58.2%（2020 年为65.2%）。
　　从地域发展上看，公司产品从东南亚等地区向日韩、欧美延伸，截至2021 年末在全球超过170 个地区市场推出16 款手游。产品方面，公司2022 年有望上线的四个产品均有全球化布局思路：根据公司公告，MMO 手游《诺亚之心》有望于2Q22 登陆国内市场并进行全球化发行；根据data.ai，女性向手游《以闪亮之名》已在东南亚地区启动其首次全球测试，该产品将采取全球自发行方式；此外，国际IP 手游《Avatar: Reckoning》已结束加拿大区域测试(由腾讯代理发行)。我们认为，公司通过代理+自发行的多元形式持续探索海外市场，通过优质产品输出将进一步提升全球影响力。
　　盈利预测与估值
　　维持2022 年及2023 年经调整净利润预测不变。当前股价对应2022/2023年13.4 倍/8.5 倍经调整PE。维持跑赢行业评级和8.70 港元目标价，对应15 倍2022 年经调整PE，较当前股价有14.0%的上行空间。
　　风险
　　宏观经济不确定性；行业政策风险；版号申请进程及新游上线进度不及预期；与第三方发行商关系恶化；海外业务不及预期。