招商证券国际发表报告指，自5月至今，恒生生物科技指数相较恒生指数跑输约1,300个基点，成为最大拖累板块，也标志行业进入低迷阶段。该行将近期港股医药/生物科技板块显着跑输的原因归纳为三点：流动性约束、BD合作政策不确定性提升、以及部分临床资产的估值下修。



宏观层面，在市场两级分化加剧的背景下，流动性持续流向AI主题，带动相关板块显着跑赢，而其他板块则出现显着的估值压缩。其次，中国创新药海外BD交易面临政策不确定性上升。先有美国众议院中国问题特别委员会主席John Moolenaar正提议将生物科技相关技术纳入《COINS法案》，限制知识产权跨境许可，并特别指出包括百时美施贵宝在内的跨国药企，近期正加大与中国企业开展对外授权及联合开发合作。



从自下而上的角度来看，5月底在芝加哥进行的ASCO 2026会议上康方生物(09926.HK)核心管线AK-112的临床数据披露，在全球肿瘤学界之间引发了对数据解读口径的分歧与争议。结合短期市场低迷情绪，相关肿瘤双抗及三抗公司回调幅度明显。



报告指，康方生物在ASCO 2026大会上公布了Harmoni-6研究的中期数据。这项试验在中国本土开展，其数据读出受到投资者高度关注。部分西方肿瘤专家对其试验设计提出质疑，包括患者入组标准(男性占比较高，女性仅约7%)、对照组选择以及方案中预设的排除标准等。这些来自西方医学界的严格审视与质疑，为后续康方/Summit在同一类型肺癌中的全球注册性三期临床Harmoni-3研究前景蒙上一定阴影。会议讨论阶段，专家对H6试验到H3的潜在适用性持审慎态度，认为该中期数据尚不成熟、对照组生存表现高於基准，提出样本结构上的偏向等问题。该行认为，Harmoni-6研究充分验证采用包含VEGF靶点的双特异性抗体所带来的无进展生存期优势，有望在鳞状非小细胞肺癌中转化为总生存期获益。然而，中西方医生对同一数据的解读出现分歧，凸显了中国创新药出海面临的下一阶段核心挑战。



该行认为，近期宏观扰动与板块波动，为长期投资者逢低布局优质中国生物医药龙头提供了良好机会。首选信达生物(01801.HK)、翰森制药(03692.HK)及康诺亚(02162.HK)。同时亦关注尚未覆盖的康方生物和恒瑞医药(01276.HK)。