2024 年公司实现可持续的盈利，较此前指引提前1 年达成目标，验证了我们之前不同于市场预期的判断，亦推动了股价大涨8%。未来ATTC 技术平台成为新阶段的研发重点。重申“买入”评级和目标价26.5 美元/41.3 港元。
　　2024 年肿瘤板块收入符合市场预期，提前1 年实现可持续的盈利显著强于市场预期：2024 年公司整体肿瘤板块总收入达到3.634 亿元，大致符合此前所给的3-4 亿美元指引区间，大致符合我们预期和Visible Alpha (VA) 一致预期。其中，（1）产品收入为2.715 亿美元（+65% YoY），主要受呋喹替尼海外销售强劲增长、呋喹替尼和索凡替尼国内持续稳定增长驱动，整体产品收入符合市场预期；（2）来自武田的首付款、里程碑及研发收入为6,700 万美元，（3）其他收入为2,490 万美元。2024 年净盈利为3,773 万美元，符合我们此前不同于市场预期的对于全年净盈利的判断（我们此前预测请见先前报告），显著强于VA 一致预期估计的净亏损。基于此，公司提前1 年实现商业上盈亏平衡（公司此前指引为2025 年将实现盈亏平衡）。
　　我们认为，强于市场预期的净盈利以及公司成为中国首家提前实现盈亏平衡的生物科技公司的象征性意义，极大提振了投资者信心及对公司股票的市场情绪，推动公司美股/港股均上涨约8%。
　　2025 年肿瘤板块预计达成3.5-4.5 亿美元收入，主要受呋喹替尼海外持续放量及国内适应症拓展（子宫内膜癌已于2024 年底获批），以及赛沃替尼2L EGFRm NSCLC 适应症的中国获批驱动。管理层表示，2025 年里程碑收入预计将低于2024 年，上述指引已将该因素纳入考虑。
　　下一代技术平台ATTC 成为未来研发重点，潜在晚期产品收购亦有望带来额外惊喜：得益于此前的非核心业务剥离（请见先前报告），公司拥有充沛的现金资源（共计约14 亿美元，包括2024 年底在手现金约8.36 亿美元，叠加2025 年内预计将收到剥离上海和黄的现金款项6.08 亿美元），管理层计划将充足现金投入下一代技术平台ATTC，并有望于2H25 迎来首1-2 个ATTC 产品进入国际一期临床。管理层表示ATTC 平台将是未来5-10 年研发投入的重点，并且ATTC 产品有望具备潜在license-out 机会。除了研发投入之外，管理层亦计划将现金投入晚期产品的收购用来补充公司管线，与现有产品形成协同效应。我们注意到，此次年报业绩会是公司首次公开表露存在收购的计划，尽管目前公司尚未公布收购的时间指引，我们认为该潜在收购或可带来额外惊喜。
　　未来12 个月潜在催化剂包括：赛沃替尼国际二期SAVANNAH 研究将于下周ELCC 大会读出数据（目前已公布的摘要显示出7.5 个月PFS，55% ORR，与此前在WCLC 2022 公布的SAVANNAH 数据一致），呋喹替尼肾细胞癌适应症中国NDA 递交，索凡替尼PDAC 二期研究数据读出，赛沃替尼2L EGFRm NSCLC 适应症的中国获批，索乐匹尼布的中国获批，他泽司他中国获批等等。
　　重申“买入”评级，维持美股/港股目标价26.5 美元/41.3 港元：我们将2025E/2026E 净盈利调整18%/16%，主要由于调整里程碑收入预测及综合毛利率预测，上调利息收入预测等。同时我们引入2027E预测。根据DCF 估值模型（WACC：8.7%，永续增长率：3.0%）,我们维持公司的“买入”评级和目标价美股26.5 美元/港股41.3 港元。
　　投资风险：呋喹替尼海外销售不及预期、赛沃替尼美国递交上市时间线推迟、管线产品获批延迟或者临床数据不佳。