核心观点：
　　物业发展结算成本较高拖累整体毛利率表现。23 财年中期公司实现营业收入401.9 亿港元，同比上升13%；实现归母净利润12.1 亿港元，同比下降15.5%。期内营收实现平稳增长，主要得益于物业发展业务及建筑业务创收增加所致，两块业务增速为+20.7%/+33.5%。期内公司物业发展业务结算成本较高，拖累整体毛利表现，毛利率较上年同期下降5.5pct 至22.8%。同时由于期内投资收益、公允价值等对利润的增厚度减弱，整体净利率降至6.9%（下降2.8pct）。
　　期内销售表现强于百强。期内公司在中国香港实现销售金额79 亿港元，同比增长103%；在大陆实现销售金额92 亿元（人民币），同比略降1.0%；受大陆房地产市场22 年下半年来持续疲弱的影响，公司在大陆的销售表现弱于公司在中国香港的销售表现，但相比于22 年下半年同期百强房企-31.7%的降速，公司在大陆的销售韧性显著强于百强房企（主要受益于杭州等楼盘的销售贡献）。
　　物业投资业务有望受益消费复苏筑底回升。期内公司物业投资实现收入23.88 亿港元，同比下降5.2%，其中，中国香港物业投资收入为14.92 亿港元，同比略降0.4%，大陆物业投资收入8.96 亿港元，同比下降12.2%；大陆物业投资业务整体受报告期防疫政策影响降幅较大，但未来有望受益于消费复苏而筑底回升。至23 财年中期，公司已在大陆11 个城市布局K11 项目，总项目数约39 个，楼面积约291 万方。
　　盈利预测与投资建议。预计公司23/24 财年归母净利为10.8/11.1 亿港元，对应增速为-13.6%/+2.8%，对应23 财年PB 为0.27X。考虑到公司过往PB 中枢一般在0.4X-0.5X，以0.4X 作为合理估值水平，每股合理价值34.08 港元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。房地产销售不及预期，政策调控，物业运营不及预期。